他山之石——钢铁去产能国际比较和路径展望.PDFVIP

证券研究报告 2016 年 9 月 30 日 主题研究 他山之石——钢铁去产能国际比较和路径展望 观点聚焦 目标 P/E （x ） 投资建议 股票名称 评级 价格 2016E 2017E 河钢股份-A 中性 3.10 40.6 40.1 通过对比美日钢铁行业去产能和兼并重组的历史，我们认为中国 玉龙股份-A 中性 9.00 85.7 56.4 钢铁行业深度去产能已经开启，并可能在完成去产能后实施大规 鞍钢股份-A 中性 4.30 32.7 35.1 模兼并重组。在去产能过程中，需求的阶段性复苏会带动盈利短 新兴铸管-A 中性 5.40 42.7 31.3 期回升（如 2016 年），但这种盈利的复苏较为脆弱，会随着需求 马钢股份-A 回避 2.60 17.1 20.7 再次下滑而出现波动。短期来看，本轮盈利复苏的顶部已在二季 鞍钢股份-H 中性 4.30 23.2 25.5 度出现，股票估值已有所修复，建议逐渐获利了结；选股偏向防 马钢股份-H 中性 1.80 9.3 11.6 守型，选择景气度相对较好的板材和特钢公司，高风险偏好的投 资者可以博弈重组标的，建议关注鞍钢股份、新钢股份等。 理由 美日去产能经验总结：市场倒逼去产能，兼并重组带来超额收益。 从美日经验来看，只有需求下滑导致行业盈利显著恶化时，才会 倒逼去产能的启动。在去产能过程中，政策因国情不同而有不同 取向，美国式的破产重组、日本式的政策扶持和英国式的私有化 皆有效推动了去产能的实施。此外，去产能时期若出现需求复苏， 产能利用率阶段性上升，则钢价和盈利将出现回升，而去产能完 成后实施的兼并重组则为钢铁股带来了显著的超额收益。 主要涉及行业 基础材料 我国钢铁行业已进入深度去产能阶段，政策支持去产能。我国钢 铁需求在 2014 年见顶，由于需求见顶时产能过剩的程度较欧美国 家更为严重（产能利用率 73%vs 美日 86%/79% ），盈利恶化速度 也更快，因此去产能进入实施阶段的时间更短。事实上，随着 2015 年行业出现大幅亏损和大面积停产 （大中型钢企合计亏损 600 亿 元，当年停产产能比例达到 13% ），钢铁行业深度去产能已经开启。 2016 年，国务院制定了五年淘汰 1-1.5 亿吨钢铁产能目标，其中 今年计划淘汰 4500 万吨，并通过设立 1000 亿元结构调整专项基 金（解决人员安臵）和债转股等政策支持行业完成去产能任务。 路径展望：先去产能，再兼并重组。我国钢铁行业同时面临产能 相关研究报告 过剩和集中度低（CR10=34.2% ）的困境，结合美日经验，我们 • 钢铁,建材 | 钢铁、建材周报——水泥继续涨价、钢铁止跌企稳， 认为政策将选择先去产能、再兼并重组的路径，其中 2016-2020 首推建材龙头 （2016.09.26 ） 年实施去产能，2018-2020 年完善兼并重组配套政策，2020-2025 • 钢铁 , 建材 | 8