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国外资本结构理论总结及我国上市企业资本结构问题分析 　　[摘要]资本结构理论是研究在实现企业价值最大化的目标下，企业资本结构中债务资本与权益资本的比例如何确定的理论。文章介绍了国外主流的资本结构理论，包括MM理论、权衡模型、激励理论、非对称信息理论和控制理论，并应用这些理论对我国上市企业的资本结构情况进行了分析。 　　[关键词]资本结构；上市企业；理论分析 　　[作者简介]王忠文，天津社会科学院经济研究所研究员，天津　300191；冯涛，上海政法学院经济管理系讲师，上海　201701 　　[中图分类号]F830.91 　　[文献标识码]A 　　[文章编号]1004―4434(2007)09―0099―05 　　 　　资本结构指企业各种长期资金来源的构成和比例关系，通常长期资金来源包括长期债务资本和权益资本，因此，资本结构通常是指企业长期债务资本与权益资本的构成比例关系。资本结构理论是研究在实现企业价值最大化的目标下，企业资本结构中债务资本与权益资本的比例如何确定的理论。国外关于资本结构的理论有很多，但基本上都是建立在MM理论的基础之上的。 　　本文分为两个部分，第一部分介绍MM理论和在其基础上发展起来的其他一些资本结构理论；第二部分对我国上市企业的资本结构情况进行简要分析。 　　 　　一、国外资本结构理论介绍 　　 　　(一)MM理论介绍 　　介绍国外的资本结构理论，首先要提到的就是MM理论，它是大多数资本结构理论的基础。MM理论是由美国学者莫迪格利安尼(Modigliani)和米勒(Miller)提出的，他们在1958年发表的《资本成本、公司财务与投资管理》一文中提出了最初的MM理论。他们认为，在完善的市场中，企业的资本结构与企业的市场价值无关。以后，为了更适应实际情况，对该理论又作出了修正，加入了考虑公司所得税和个人所得税的情况，并相应修正了结论。 　　MM理论的主要内容包括： 　　1．基本假设。(1)企业的经营风险是可以衡量的，有相同的经营风险的企业处于同类风险级。(2)现在和将来的投资者对企业未来的EBIT估计完全相同，即投资者对企业未来收益和这些收益风险的预期是相同的。(3)股票和债券在完善市场上进行交易。假设没有交易成本，投资者可同企业一样以同等利率借款。(4)不论举债多少，企业和个人的负债均无风险。(5)所有现金流量都是年金，即企业的增长率为零，预期EBIT固定不变。 　　2．MM理论的发展过程。(1)无公司所得税和个人所得税的MM模型。假设在不考虑税收的情况下，企业的总价值不受资本结构的影响。在一定的资本结构中，公司负债增加并不会增加公司的价值，因为负债带来的收益将被随后增加的权益资本成本所抵消，因此，公司的价值和负债成本均不受资本结构的影响。该模型有两个基本命题： 　　命题一：企业价值模型。其公式为：VL=VU=EBIT/K=EBIT/KU 　　VL为有负债企业的价值，VU为无负债企业的价值。K=KU为适合于该企业风险等级的资本化比率，即贴现率。根据无税的MM理论，企业的价值独立于其负债比率，即不论企业是否有负债，企业的加权平均资本成本是不变的。 　　命题二：企业的股本成本模型。负债企业的股本成本(即自有资金成本)等于同一风险等级中某一无负债企业的股本成本加上根据无负债企业的股本成本和负债成本之差以及负债比率确定的风险报酬。其公式为：KS=KU+RP=KU+(KU-KB)(B/S)。 　　KS为负债企业的股本成本；KU为无负债企业的股本成本；RP为风险报酬。从命题二可以看出，随着企业负债的增加，其股本成本也增加。低成本的举债利益正好会被股本成本的上升所抵消，所以，更多的负债将不增加企业的价值。因而在无税的情况下，企业的资本结构不会影响企业的价值和资金成本。 　　(2)只考虑公司所得税时的MM模型。在存在公司所得税时，由于税法允许利息支出作为费用以抵减所得税，因而负债经营会形成税收屏蔽，为企业带来税收节约价值。公司的价值会随着负债的持续增加而不断上升，当负债达100％时，公司的价值达到最大。该模型有两个基本命题： 命题一：企业价值模型。负债企业的价值等于同一风险等级中某一无负债企业的价值加上赋税节余的价值。其公式为：VL=VU+TB。由此判断当引入公司所得税后，负债企业的价值会超过无负债企业的价值，负债越多，差异越大，当负债最后达100％时，企业价值最大。 　　命题二：企业股本成本模型。在考虑所得税情况下，负债企业的股本成本等于相同风险等级的无负债企业的股本成本加上根据无负债企业的股本成本和负债成本之差以及公司税率所决定的风险报酬。其公式为：KS=KU+(KU-KB)(1-T)(B/S)。所以，企业的股本成本会随财务杠杆扩大而增加。这是因为股东面临更大的财务风险，