新黄金时代后,调味品行业将如何演绎.PDFVIP

2018 年 11 月 07 日 证券研究报告 消费升级与娱乐研究中心 食品饮料行业研究 买入 （维持评级 ） 调味品行业研究 ) 市场数据(人民币） “新黄金时代”后，调味品行业将如何演绎 市场优化平均市盈率 18.90 国金食品饮料指数 5308.23 沪深300 指数 3872.84 写在前面 上证指数 3163.26  过去一年多以来，食品饮料板块面临的一个问题是：为何A 股调味品龙头估 深证成指 10634.30 值在食品饮料近十个子行业中独领风骚。对于这一结果，市场也有很多解 中小板综指 10797.26 读，包括我们也写了一些报告，核心观点是库存低周期下费用投入加大。在 这篇报告里，我们将对这一观点做出进一步修正，以四重因素逻辑构架来进 行解释。因此本篇报告核心论点是，调味品龙头估值高企的基本面方面支撑 5172 是四重因素——宏观经济周期、企业库存周期、费用周期、提价周期四大因 4885 素集体共振所推动的。四个因素中，后三个因素在大多数时间里相互交织、 4598 相互影响甚至互为因果，共同发挥作用。 4311  我们经常听到的说法是—— “由于调味品行业处于行业发展周期的偏前端， 4024 3737 其集中度提升空间、产品结构升级空间较大，所以市场给调味品龙头的估值 3450 要高一些”。我们也认同这一说法，由于调味品行业 “大品类发展相对较成 5 5 5 5 熟但品牌及细分品类发展程度极不成熟”，因此其产品档次、功能划分、品 1 1 1 1 5 8 1 2 0 0 1 0 牌集中度均有较大的提升空间。但是，这一逻辑实际以来长期存续，并不能 7 7 7 8 1 1 1 1 解释企业经营层面的中短期波动和二级市场估值的大幅波动。 国金行业 沪深300  笔者从业时间有限，对调味品行业的认识向前追溯只能上翻到 2012 年前 后。在这六七年里，我们认为再也没有一个时期像 17- 18 年这样——从基本 面和资金面两个维度对A 股调味品龙头公司这般友好，所以我们将这一时期 定义为调味品板块 “新黄金时代”。而延展的重要推论是，在当前宏观经济 相关报告 不发生太大转向的大背景假设下，我们认为调味品行业即将逐渐走出“新黄 金时代”，进入一个全新时代。新时代，很可能是龙头盛宴的持续，却可能 是一部分中小厂商的修罗场。市场份额集中或在新时代中进一步提速。  总结来说，开篇问题的答案是，宏观经济周期、企业库存周期、费用周期、 提价周期四重因素共振是推动调味品行业发展提速的基本面推手，熊市资金