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国资投资运营改革逻辑 　　第五次全国金融工作会议公报指出，近几年中国企业部门的杠杆率逐渐升高，最大的主要拉力是国有企业。统计数据显示，国有企业资产负债率从2008年的57.4%逐渐攀升至2017年的65.7%，而同期私营企业杠杆率却从57%震荡下行至51%左右，也就是说，国企负债率水平比私营企业负债率水平高出14个百分点以上。由此可见，国企负债率是相当高的，并且有进一步上升的趋势。 　　尤其是在当前我国的投融资体制下，银行信贷资金更偏向于投向有大量固定资产抵押或者是有政府信用担保的国有企业，这直接导致了一些质量不高、缺乏市场活力的国有企业甚至“僵尸企业”占有大量的信贷资源，导致部分国有企业的杠杆率居高不下，严重影响了国有企业的“去杠杆”进程，也使得国有企业成为了供给侧结构性改革的重点领域。 　　实际上，如果投资回报率足够高的话，较高的杠杆率其实也是合理的。但事实并非如此。IMF的报告显示，中国企业盈利水平（即资产回报率）从2009年的超过4.5%下降至今天的不到2%，叠加中国国有企业所面临的严重产能过剩、结构失衡等问题，这又进一步拉低了国企的资产回报率。 　　从总体债务水平的角度来分析国有企业债务风险的大小是不切实际的，因其忽略了国有企业债务的结构性特征以及国有企业债务背后的特殊体制结构。“去杠杆”并不是“一刀切”，不简单地等同于宏观经济中总债务的减少，“结构性去杠杆”是