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采用收益法对造船企业整体价值评估几点思考 　　近两年，笔者有幸两次参加了国内两家造船企业因其控股母公司向上市公司出售持有股份而需对企业整体价值进行评估的项目，并采用收益法对企业整体价值进行了评估，选用的收益法预测模型为企业自由现金流折现模型，折现率的确定采用WACC模型，股权资本成本的确定采用资产资本定价模型。现将在实务操作中遇到的问题及引发的几点思考梳理出来，与大家共商。 　　一、产量的预测 　　造船的生产流程大体为：签订合同→设计图纸→设备材料采购→铸锻件制作（开工）→分段合拢（铺底）→下水→交船。铺底是在船台或船坞中进行，所以产量受船台或船坞的数量和周期长短的限制；企业拥有码头的长短和各类船舶的下水周期也是预测期产量的制约因素；同时由于造船业为订单式生产，且生产周期较长，从签订合同到开工到交船往往要历经2―3年乃至更长的时间，所以要根据每份手持订单约定的交船时间并结合企业历史上相应船舶类型的制造周期反推出开工日期，与企业提供的生产节点表核对后，确定每年的上船台（船坞）艘数、下水艘数和交船艘数。 　　二、货币资金的预测 　　造船业生产周期长，耗资高，是占用资金量较大的行业。以对××公司报表数据的分析为例，其近三年的货币资金平均是营业收入的2.5倍，预收账款的1.7倍，而预收账款是营业收入的1.5倍，上述货币资金的统计数据未包括企业购买的金融工具类资产，企业货币资金的持有量较大，远超出了正常的经营所需。造船企业相当一部分货币资金来源于船东预付的船款，几乎所有的船舶建造合同均约定在合同签订时即付合同金额的20%或10%，然后在开工、铺底、下水、交船节点再支付相应比例的款项，在不存在船东弃船的情况下，除去汇率波动的影响，经营性资金的缺口由船东预付的船款即可补足。在预测企业正常经营所需的最低货币保有量和预测年度的货币资金时，需根据企业每年的节点表所列的排产船舶，以目标成本分解到每个生产节点对应成本所需的付现成本、加上同期需支付的各项税金和付现期间费用，确定最低货币保有量，同时考虑手持订单的执行情况和付款进度及预签合同的船款、支付时点和比例，并结合生产节点表进行货币资金的预测。 　　三、财务费用的预测 　　由于负息债务的存在，会产生财务费用，财务费用的大小与营运资金的增减变动和平均货币资金余额的多少有密切联系。对于船厂来讲，充裕的无需支付成本的资金来源即为船东预付的船款，该部分资金一般情况下数额较大，在合同签订后、船用设备材料选购前的期间，可以带来相当可观的一笔利息收入。对于定期存款的利息收入，假如定期存款作为非经营性资产予以加回，则作为资本利得的利息收入不应在财务费用中再作预测，反之，在预测财务费用时应考虑该部分利息收入。由于每年的营运资金的变动直接影响企业的自由现金流，而自由现金流在还原为有财务杠杆的现金流、并考虑投资活动和筹资活动因素引起的现金流的增减变动后，能否足够用于偿还当期到期的短期贷款直接影响着当期是否需要借入新的流动资金债务。如果不足以偿还当期到期债务，短期贷款前的现金流大小直接决定着当期需要借入的短期贷款的金额大小，而企业未来期间的项目投资资金规划和已有的长期负息债务的偿还期限决定着企业在未来期间需要偿还和借入的长期债务，扣除符合资本化条件的利息费用后，上述借款产生的利息费用则计入财务费用，直接影响预测期的净利润。由于评估所用的模型为企业自由现金流折现模型，因而财务费用的大小对企业的净利润产生影响，并在一定程度上反映了企业管理层经营方式和对财务风险的偏好程度，但是并不影响企业整体价值的最终估测结果。 　　四、预计负债――亏损合同的预测 　　船厂往往在一份船舶建造合同签订的时候即制定出目标成本，在全球船市竞争激烈的市场环境下，该目标成本很有可能高于合同价格，即有了亏损合同的存在。在亏损合同存在的情况下，根据《企业会计准则》，企业计提了预计负债，将预计要发生的亏损计入合同签订的会计期间，在船舶建造开工后根据企业制定的会计核算办法确认收入，如下水节点、开工节点，分别按完工的百分比确认收入和结转成本，同时按预计亏损合同总额根据已结转的成本占目标成本的比例，结转相应的计提亏损合同数额。在预测时，一定要根据节点表的安排和企业的会计核算办法并结合审计调整收入成本的原则对预测期船舶的收入成本进行预测，并要适时地相应结转对应船舶已预计的亏损合同，同时，相应转出预测资产负债表中对应船舶在预计亏损合同时产生的递延所得税资产数额，并且在预测当期所得税费用的时候要考虑因预计亏损合同引起的递延所得税资产的转回数额对当期所得税费用的影响。如果不考虑，则低估了评估值，因为在评估基准日前计提亏损合同的会计当期已冲减了当期净利润，基准日的股东已承担了该损失，而该损失并不是评估基准日后股东应担负的，另一方面，从《企业会计准则》对递延