南开大学镇金融学本3.ppt

2010-8-5 * 四、资本市场线（CML） 不同的风险资产与无风险资产的配置，会形成不同的资本配置线。在均衡情况下，投资者会选择最陡的（有限制条件的）一条资本配置线CAL，这条线被称为资本市场线CML，切点即为市场组合M。 ?P 有效边界 CML CAL E(RP) Rf 2010-8-5 * 市场组合是一个完全多样化的风险资产组合。 市场组合中的每一种证券的现时市价都是均衡价格，就是股份需求数等于上市数时的价格。如果偏离均衡价格，交易的买压或卖压会使价格回到均衡水平。 风险溢价或风险报酬是一个资产或资产组合的期望收益率与无风险资产收益率之差，即E(RP)- Rf。 通常CML是向上倾斜的，因为风险溢价总是正的。风险愈大，预期收益也愈大。 CML的斜率反映有效组合的单位风险的风险溢价，表示一个资产组合的风险每增加一个百分点，需要增加的风险报酬，其计算公式为： 2010-8-5 * CML上的任何有效的资产组合P的预期收益 ＝无风险收益＋市场组合单位风险的风险溢价×资产组合P的标准差。即CML的公式表述为： 五、最优资产组合的确定 （一）投资者效用与资本配置 1.定性分析 CML给出风险水平不同的各个有效证券组合的 预期收益。不同投资者可根据自己的无差异效用曲 线在资本市场线上选择自己的资产组合。具体来 看： 2010-8-5 * 对于风险承受能力弱、偏爱低风险的投资者可在CML上的左下方选择自己的资产组合，一般可将全部资金分为两部分，一部份投资于无风险资产，一部分投资于风险资产。越是追求低风险，在无风险资产上投资越大，所选择的资产组合点越接近于纵轴上的Rf. 对于风险承受能力强、偏爱高风险的投资者可在CML上的右上方选择自己的资产组合。一般将全部资金投资于风险资产组合后，还按无风险利率借入资金投资于风险资产。风险偏好越强，借入资金越多，所选择的资产组合点越远离CML上的M点。 2，定量分析 根据我们给出的投资者的效用函数： 2010-8-5 * U=E(r)-0.005Aσ2 求解该函数的最大化，即： MaxU=E(rC)-0.005AσC2 (1) 根据E(rC)和σC的计算公式从而式(1)成为： MaxU=rf+x[E(rp)-rf]－0.005x2σp2 对U求一阶导数并令其等于零，即得到风险厌恶 型投资者的最优风险资产头寸x*: x*= (2) 公式(2)表明，最优风险资产头寸是用方差度量 的，这一最优解与风险厌恶水平A成反比，与风险资 产提供的风险溢价成正比。由此我们即得到一组新 的投资者无差异曲线（如下图）。 2010-8-5 * 图中，无差异曲线在纵轴的截距，即无风险资 产组合的效用，它实际上即是该组合的预期收益 率。 E(r) U3 U2 CML U1 r1 rf σ1 σ 图1 投资者效用与资本配置 在CML与投资者无差异曲线的切点处，决定了完 全资产组合风险与收益的最优匹配。 2010-8-5 * （二）有效边界与资本配置 根据马柯维茨资产组合理论，风险资产的最优 组合一定位于有效边界线上。现在我们在有效边界 图中加入资本配置线，如下图。由于CAL的斜率由风 险溢价和方差决定，因此我们通过变动风险资产组 合中各资产的权重，即可变动CAL的斜率，直到其斜 率与有效边界线的斜率一致（即成为CML）。如下图 中的切点P。该点处是满足有效边界要求（即在有效 边界线上）的斜率最大的资本配置线，即最优风险 资产组合点。 2010-8-5 * E(r) CML 有效边界 P r1 rf σ1 σ 图2 资本配置线下的最优风险资产组合 如果我们假设上述风险资产组合由股票E和债券 D两种资产构成，我们的任