2018.09值班基金经理信札.PDFVIP

2018.09 值班基金经理信札 Q ：8 月份 PMI 指数超出市场预期，逆转前两月下滑趋势，CPI 和 PPI 稳中略涨， 对此您如何解读。 A：8 月全国制造业 PMI 为 51.3%，较 7 月微幅回升 0.1 个百分点，指向制造业景气略 回暖，主要贡献来自生产边际改善、供应商配送时间缩短，但 8 月 PMI 仍低于上半年均 值，也低于去年同期，表明改善幅度较为有限。 主要分项指标中，需求继续下滑，生产、价格反弹，库存继续恶化。7 月社融增速继续 回落，8 月 PMI 新订单继续下滑，意味着从需求看，后续经济依然承压。8 月生产指数 有所反弹至 53.3%，虽有季节性回升，但仍低于去年同期。8 月原材料购进价格指数反 弹至 58.7%，创下年内新高。 国家统计局公布 8 月份的通胀数据显示，CPI 同比回升至 2.3%，略超市场预期。8 月 CPI 环比上涨 0.7%，食品价格环比上涨 2.4%，同比涨幅扩大至 1.7%主要是因为强降雨推升 鲜菜价格环比大涨 9%， 天气和疫情推升猪价、鸡蛋价格上涨 13.7%；非食品方面同比 涨幅扩大至 2.5%。8 月 PPI 环比上涨 0.4%，考虑到高基数，同比继续回落至 4.1%，从 行业来看，黑金冶炼加工、燃料加工行业价格环比涨幅扩大。 今年以来货币低增、信用偏紧、融资增速下行，宏观环境并不支持未来整体通胀大幅走 高，鲜菜短期涨价，租金上行很大程度上是供给端的冲击，而需求端依然偏弱，不支持 通胀进一步上行，总体通胀压力可控，不影响货币政策的方向。 Q ：近期，央行重启 “逆周期因子”，如何评价重启 “逆周期因子”带来的影响？ 如何判断人民币汇率未来一段时间的走势？ A：确实，由于近两个季度美国经济保持强劲，美元强势升值，新兴市场国家货币承压， 中国作为新兴市场国家，其货币也存在较大的贬值压力，人民币对美元中间价从年初到 现在已经贬值超过 4%。 央行引入 “逆周期因子”有效缓解了市场的顺周期行为，稳定了市场预期。2018 年 1 月，随着我国跨境资本流动和外汇供求趋于平衡，人民币对美元汇率中间价报价行基于 自身对经济基本面和市场情况的判断，陆续将 “逆周期因子”调整至中性。 本次重启 “逆周期因子”的影响主要体现在以下两个方面：首先，重启逆周期因子针对 的是外汇市场中存在的顺周期的行为。其次，重启逆周期因子有望缓解一部分贬值压力， 可以稳定市场情绪，降低波动率，更好反映汇市真实供求及基本面。 我们认为，贬值压力尚未完全疏解，中美力量此消彼长是根源。4 月以来人民币贬值压 力与美元指数重启上升通道有关，但归根到底来自于中美两国经济基本面和货币政策面 的不同步带来的 “此消彼长”。 第一，货币政策层面，中美利差持续低位加大资本外流压力。从中长期利率看，8 月初 中美 10 年期国债利差已经降至 60 个 bp 上下，目前虽回升至 80bps 但仍处于汇改 以来的历史低位；1 年期中美国债利差下降更为显著，已降至 08 年以来的低位。从汇 PUBLIC 改以后人民币走势看，中美利差处于低位的时间段 （比如 2016 年）也是人民币贬值较 快的时间。展望未来，中美利差持续处于低位或是大概率事件，不排除进一步下探甚至 倒挂可能性，资本外流存在一定压力。 第二，经济基本面层面，中美贸易摩擦非对称性影响加大外汇市场压力。当前美国经济 仍处于较强的景气周期，初请失业金人数已经降至有统计数据以来的历史低位，美国对 内减税、对外增税的做法对拉长景气周期的积极作用正在显现。而我国在中美贸易摩擦 中受到的制造业冲击较美国要大，目前制造业出口受到的冲击还没有完全显现，未来一 到两个季度两国经济基本分化扩大的预期可能会被强化。 然而，汇率是货币政策中介 目标，国际收支平衡才是货币政策的最终 目标。2018 年 8 月，中美贸易摩擦进一步加剧，中美分别加征对方 1100 亿美元、2500 亿美元进口商 品关税，我们认为大概率在三季度就将全部落地，贸易摩擦加剧导致企业对四季度基本 面持悲观预期，避税心态促使企业提前贸易，导致三季度进出口表现良好，2018 年四 季度经济下行压力或将加大。如果美国经济依旧表现强劲，美联储货币政策依旧稳步有 序趋紧，而中国经济持续寻底，中美将陷入 “比好逻辑”。长期来看，人民币汇率走势 取决于经济基本面和货币政策面，基本面越强劲，汇率越能得到支撑。因此，处在 “比 好逻辑”期间不能放任人民币汇率价格出清，汇率的贬值会或造成贬值、资本、贬值的 恶性预期循环，适当稳定汇率价格，并加强资本流出控制，方能稳定境内金融