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金融市场的信息功能 　　金融资产价格的信息功能郑振龙 厦门大学金融系 zlzheng@ htt // fi 　　金融学的两个重要任务 金融 的 个 任务? 资产定价：利用各种理论和方法为新 产品定价 产品定价； ? 信息提取：从金融市场的各种产品价 格中提炼有用的信息。 　　信息的作用? 宏微观决策参考 ? 发现市场错误和危险信号 　　信息提取的五大途径? 股票市场 ? 债券市场 ? 远期和期货市场 ? 期权市场 ? 互换市场 　　一、从股票价格中可以提取的信息 、从股票价格中可以提取的信息 　　从股票价格中提取违约概率的信息? 股票可以看作是公司资产的期权，因此可以从 股票价格中估计隐含资产及其波动率并据此计 算违约距离和风险中性的预期违约概率EDF（ 见下页）。 见下页） ? 这样估计出来的风险中性违约概率虽然与实际 的风险中性违约概率在值上不同 但排序 致 的风险中性违约概率在值上不同，但排序一致 模 其 掌 数据库 ? 穆迪的KMV模型应用其所掌握的大量数据库， 将EDF转换成现实世界的违约概率。 　　计算违约距离 　　2008.3.14 2008 3 14贝尔斯登被接管 　　二、从债券价格中可以提取的信息 　　从国债价格可以提取即期利率信息 　　从即期利率中可以提取远期利率信息 　　债与 融债即期利率 反映 国债与金融债即期利率之差可以反映 违约风险、流动性风险和税收效应 　　美国10年期公司债与国债收益率之差 　　不同市场即期利率的比较 可以发现套利机会 　　利率期限结构可以校准 瞬时利率动态过程的漂移率? 在无套利模型中，当前的利率期限结构可以 用来较准风险瞬时利率的随机过程，并为利 率衍生产品定价。 　　从债券价格中可以估计 风险中性违约概率s ?? 1? R? 其中 ? 表示风险中性世界中每年平均 违约密度，s表示剔除流动性和税收 效应后公司债收益率与无风险利率之 差，R表示回收率。 　　新旧国债收益率之差可以反映 市场流动性状况 　　从贴现式债券价格中可知 随机贴现因子的期望值? 从不同期限贴现式无风险债券价格中 可知相应期限随机贴现因子的期望值 Pt ? Et (mt ?1 ) 。其倒数就是无风险利率。 　　三、从远期和期货价格中 三 从远期和期货价格中 提取的信息 　　? 远期和期货价格等于标的资产预期未来价格 加风险报酬。 加风险报酬 ? 当预期比较一致和明确时，期货价格与预期 值的差额就等于风险报酬 如气温期货 值的差额就等于风险报酬，如气温期货。 ? 而当我们可以从其他途径获得风险报酬数据 时，我们就可以从中得知市场对未来的价格 的预期。 的预期 ? 在风险中性世界中，F＝E(ST) ? 由于3个月欧洲美元期货的期限长达10年， 年 因此可从中得出LIBOR期限结构 　　四、从期权和权证市场 可以提取的信息? 隐含波动率、隐含波动率期限结 构 波动率微笑 隐含波动率面 构、波动率微笑、隐含波动率面 　　花旗银行隐含波动率微笑（10.20日 S＝15.09，到期月09年1月） 　　花旗银行隐含波动率期限结构： 2008.10.20，S＝15.09，X＝15 　　从期权价格中可以推导出 隐含风险中性违约概率? 期权可以看成是期权的期权? 然后用最大熵的方法就可估计出f(V).? 虽然股票和期权价格不能告诉我们违约状态 下的详细概率分布，但可以告诉我们违约概 率（V 　　用2008年2月12日花期银行2008年6月 21日到期的期权价格，就可以计算出 CITI的风险中性违约概率 　　用其他到期日的期权价格 就可以算出违约概率的期限结构 　　风险中性违约概率不同于现实概率， 但其变化可以反映现实违约率的变化： 比CDS更灵敏（BS3.14被接管） 　　3月14日用3月22日到期期权算出的BS资 产价值的概率分布显示市场的巨大分歧 　　从波动率面可以推出 隐含风险中性密度 　　五 从互换中可以获得的信息 五、从互换中可以获得的信息 　　互换利率与其他利率的关系? 当浮动利率等于贴现率时，如libor，互换利 率即为到期收益率。 ? 当浮动利率不等于贴现率时，互换利率等于 即期和远期参照利率的加权平均数： 即期和远期参照利率的加权平均数 　　互换与国债收益率之差可以反映? 违约风险、国债便利收益（流动性溢酬）等 　　Feldfutter等（2007）发现： 互换利率最接近无风险利率 　　LIBOR-OIS可以反映 信用风险和流动性风险信息? LIBOR反映了政策利率的预期路径 以及信用风险和流动性风险溢酬 而 以及信用风险和流动性风险溢酬，而 OIS（隔夜拆借指数互换）反映了市 场对无担保隔夜拆借利率走势（从而 也是政策利率走势）的估计 因此两 也是政策利率走势）的估计。因此两 者相减就反映了银行间市场的信