第一章缓 市场有效性.pptVIP

行为金融学（Behavioral Finance) 和市场有效(Market Efficiency) Behavioral Finance 市场有效性（Market Efficiency） 市场有效性是一种信息的有效，即市场中的证券价格总是可以充分地体现可以获得信息变化的影响(Fama 1970) 。 新信息是证券价格变动的唯一原因（与供求关系无关）. 有效市场中的价格行为 价格将围绕其价值随机波动 价格反映新信息的速度非常快 价格对新信息的反映是准确的 一个有效的市场中 投资者通过已有的信息收集和处理是无法获取超常收益率的，即根据已知信息所制订的投资策略将是无效的 市场有效性（Market Efficiency） 信息集A：过去的价格信息 信息集B：公开的信息 信息集C：私人信息 信息集X：真实信息集 三种类型的市场有效 X=A: 弱式有效，技术分析失效 (Random Walk—Run Test) X=A+B: 半强式有效，基本分析失效 (Event Studies) X=A+B+C: 强式有效，买入—持有是唯一的投资策略 (Insider Trading, Timing Ability) 迄今为止，没有一个经济学命题能像EMH那样获得如此坚实的实证检验的支持（Jenson,1978) 有效市场的前提 市场有效假说的三个理论基础： 投资者是理性的，可以对证券的价值作出合理的评估。 投资者完全了解现金流贴现模型，可以确定每种证券的基本价值 (Fundamental Value)—Samuelson,1965和Mandelbrot,1966. EMH是由完全理性投资者组成的市场中，市场出现均衡时所得到的结果。 投资者在一定程度上存在非理性，但是他们交易是随机的，所以非理性会相互抵消，证券的价格不会受到影响。 非理性交易者的交易策略相互独立，并且数量巨大，非理性交易主要发生在他们内部。 非理性投资者会犯同样的错误，但是他们在市场中会遇到理性的套利者，后者会消除前者对价格的影响。 非理性交易者的交易策略相关，套利行为保持了市场和价格的有效 (Friedman,1953和Fama,1965)。 有效市场的前提 套利行为： 定义：在两个不同的市场中， 以有利的价格同时买入和卖出同种或者同质的证券行为。 Short Put—Overpriced A and Long Call— Undervalued B Costless 例如：SP 500指数和成分股的套利 民生转债和民生银行的套利实现 结果： 价格不会长期背离价值 价格不会大幅度背离价值 非理性交易者的消失 结论：市场在存在非理性投资者的条件下，仍然有效。 替代假说 (Scholes, 1972): 套利替代品的存在，需求改变不会产生价格变动—检验公司内部大股东之间的大宗股票交易的影响 EMH遇到的理论挑战 理性投资者假定的挑战（心理学挑战） 理性投资者假说很难令人信服，因为，投资者作为决策的依据，经常是噪音（Noise）而非信息(Black,1986)，例如，投资决策受金融专家的影响（股评）；卖出赢利的股票，而捂牢亏损的股票，导致提高应税收入；追涨杀跌。 风险态度：投资者的亏损函数的斜率大于赢利函数的斜率（效用函数具有非对称性） --图示。例如：投资者因为避免损失长期持有套牢的股票。 违反贝叶斯准则：利用短期数据预测不确定的未来，忽视近期数据仅仅是偶然结果。例如：将近期公司快速的赢利增长扩展到将来，过度炒高热门股票--著名股票溢价之迷；过度反应；股票溢价之迷。 心理学的启发法作用：例如：给近期信息和意外信息过高的权重；不同表达方式对决策的敏感性。 EMH遇到的理论挑战 非理性交易相互独立假说的挑战（心理学挑战） 心理学的研究已经清楚地表明，人们并不是偶然偏离理性，而是经常以同样的方式偏离—理性？本性？。 个体投资者受传言影响和羊群效应。 机构投资者表现弱于消极投资策略（Buy and Hold)，因为，本身的特性；出资人的影响；攀比现象—与SP 500和其他基金的攀比；管理费用的存在，导致机构投资者成为标准的噪音交易者。 EMH遇到的理论挑战 套利有限性 EMH认为尽管投资者的投资决策存在相关性，但是套利者没有心理偏差，他们将成为噪音交易者的对手，进行交易，从而稳定价格在其基本价值上。 行为金融学则认为：套利有限和风险套利。 同质替代品发现的困难，使对冲十分难以实现（套利有限性）。 套利行为是基于过去的信息，但是套利行为在未来面临不确定性，例如：福特汽车和通用汽车（风险套利） 。