我国企业债问题研究.docVIP

中信实业银行资本市场部 我国企业债问题研究 中信实业银行资本市场部 任东旭 我国债券市场现状及不足之处 1、证券市场总体结构不均衡 我国的证券市场不仅总量规模不能适应经济发展的需要，市场体系结构方面同样存在严重不均衡问题。主要表现为债券市场发展大大落后于股票市场、企业债券市场发展明显滞后于政府债券市场。而在发达市场经济国家，公司债券发行额远大于股票发行额。国外公司债券融资一般约为股票融资的10倍，而我国企业债券融资规模仅为股票市场融资的十几分之一。我国企业债券市场虽然起步比较早，但发展比较缓慢，远远不能适应经济发展的需要。2002年底，处于低迷状态中的股票市场筹资仍然达到962亿元，是企业债券融资的近3倍；在债券市场内部，国债发行5934亿元，而企业债券仅仅发行325亿元。 2、监管法规不合时宜 部分监管法规已经不合时宜。1993年的《企业债券管理条例》（以下简称“条例”）虽然历经了企业债券发行审批由人民银行向原国家计委的转变，但却一直沿用至今。2000年至今,企业债券市场发展取得了显著的成效，市场投资主体、投资品种、发行规模、发行主体都空前壮大。条例中部分陈旧的规定与市场的不断发展壮大已经形成十分鲜明的对比。新的政策、法律、法规千呼万唤不出来。 3、多头监管导致发债周期漫长 多头监管条件下，审批效率低下，发债周期漫长。目前，一只企业债券面临著国务院的额度审批、国家发改委的项目审批、国家发改委的发行审批、人民银行的利率审批、中国证监会的承销资格审批、中国证监会和交易所（或中央国债登记公司）的上市审批，从申请发行到上市这一过程短则1年，长则2－3年。一般来说，投资项目的盈利预测都取决于明确的投资计划，一旦企业锁定债权融资方式，其投资项目对发债资金的需求是有时间要求的，然而，漫长的发债周期根本无法保证项目本身的投资计划和与之对应的盈利预测。这样一方面令很多拟发债企业“知难而退”，从而不能充分发挥资本市场的资源配置功能；另一方面也放大了发债主体的经营风险以及投资主体的偿付风险。　　多头监管看似专业分工，其实是相互制约虽然上述各部门可以从多角度对企业债券进行审核，但是各自的职能分工不尽相同，甚至对待同一问题也会得出差异较大的结论。这样一来，不仅发债主体前后为难、不知所措，连各主管部门也会相互猜疑、举棋不定，企业债券监管政策出现明显失误的可能性就相应增加。有些问题甚至涉及企业债券的核心要素，例如：票面利率定价的尺度；债券发行节奏的协调安排；承销机构的资质认定；投资主体的资质认定；托管机构的选择；转托管程序的衔接；上市交易或转让的场所；发行人信息披露和持续信息披露的尺度等诸多问题。 4、企业债托管交易分割 首先，企业债券上市以前托管在银行间债券市场，转让方式类似于一种场外交易，转让双方签订转让协议，再由中央国债登记公司根据过户指令办理转托管，即后台交割结算；资金划转则是转让双方自行办理，只是在外汇交易中心的系统上作一个备查的资金清算，即前台资金清算。其中甲、乙类结算成员实行一级托管，丙类结算成员则实行二级托管。企业债券上市以后，同一只券中的一部分转托管到了交易所债券市场，交易方式基本和交易所的国债交易相同，实行二级托管体制，以标准券的形式分散在不同的券商席位中。由于两个债券交易场所对投资主体有不同的规定，债券上市以后就人为地把同一只券分别按照不同的方式分开托管、交易、结算。仅有少数具备跨市场交易资格的投资者，可以把券从银行间债券市场单向转托管到交易所债券市场，并且这样的转托管程序是不可逆的。 这样的转让和交易场所给企业债券的交易造成了多层面的不利影响。例如：同一只券在同一时间在不同的交易场所存在两种并无关联的交易价格，缺乏统一的定价机制；企业债券交易必须承担交易场所其他品种有价证券波动所带来的非系统性风险；没有专业的企业债券投资机构；企业债券流动性极差；付息和兑付程序混乱等。 5、投资主体缺乏 另外，随着企业债券发行规模的不断扩大，对投资主体资金实力、专业能力的要求也相应提高。然而，目前我国资金实力大、风险承受力强、专业技术水平高的金融机构－－商业银行根据相关规定，却不能持有企业债券。 除了保险公司、基金管理公司和少数财务公司外，适合于投资中长期企业债券的机构投资者青黄不接，屈指可数。一旦货币市场和资本市场出现象近几周一样的剧烈振荡行情，企业债券发行难免受阻。机构投资主体性质的多元化可以有效规避市场中的系统风险。应尽早建立统一的交易场所，实行企业债券做市商制度，培育专业的企业债券机构投资者，壮大投资主体的实力，规范投资主体的投资行为。 5、信用定价机制不完善 一直以来，企业债券市场存在一个很无奈的现象，不同类型甚至自身业绩和盈利预期差异较大的企业债券信用评级都是AAA级，同一时期发行的企业债券票面利率几乎没有差别。信用评级在