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摘要只要对股票市场进行粗略的观察。就可以发现当我们以某一价格购买某个 摘要 只要对股票市场进行粗略的观察。就可以发现当我们以某一价格购买某个 股票后，无法保证能够将该股票立即按照同样的价格再卖出去。因此，投资者 乐于购买某股票的价格，与他在同样情况下能够出售的价格，具有根本不同的 性质，有组织的股票交易所存在意义之一就在于缩小以上两种价格之间的差距。 股票市场具有两个基本的功能：流动性与价格发现。现代资本市场理论中 关于资产定价的研究浩如烟海，而对流动性的关注则寥若晨星。经典资本市场 理论中风险资产的定价与其流动性无关，但在实际股票交易中投资者却必须考 虑股票流动性成本与价格发现中的各种风险，同时现实投资者所面临的不确定 投资期限和严格借贷约束使得流动性风险溢价水平达到无法忽略的高度。 与以往主要强调市场微观结构对流动性的决定和影响的研究方法不同，本 文从一个完整的交易过程出发，全面考察流动性在股票定价、市场微观结构、 投资者风险决策模式、股市危机之中的作用及其互动关系。 本文从分析流动性的概念和内涵出发，将流动性从交易成本、交易数量、 交易等待时间三个方面进行了分解阐述，全面对比了当前使用的流动性指标的 测度内容、计算方法、适用范围、影响因素等。 论文采用以价格冲击指标为主、结合交易数量的流动性指标，利用上海证 券交易所挂牌股票的交易数据，实证检验了中国股票市场流动性风险与股票预 期回报率的关系。实证结果强烈支持流动性风险影响股票定价的假设，证实中 国股票市场流动性成本与股票回报率之间的正相关关系，表明流动性风险是中 国股票市场投资者进行股票定价的稳定影响因索。 论文指出了股票市场微观结构影响流动性的机制，从市场交易机制、委托 单形式和委托单优先原则、交易信息批露、价格监控制度、其他交易规则五个 方面分析了具体市场微观结构对流动性的影响，并讨论了流动性与有效性、稳 定性、透明性等其他市场微观结构目标的关系。 论文回顾了经典资本市场理论对于投资者风险决策行为的认知发展过程， 分析了行为金融理论对投资者风险决策行为模式的研究成果，并在此基础上分 别研究了知情交易者、噪声交易者、机构投资者等各类投资者具体的行为模式 及投资者组成结构对股票市场流动性的影响。论文认为，投资者行为是研究股 票市场流动性的基础，投资者的风险决策及其相互作用过程是股票市场所有微 观结构特点的形成原因和出发点，以对称信息、理性投资者为基础的经典资本 市场理论无法解释现实股票市场的流动性状况。正是由于众多投资期限、交易 规模、风险厌恶水平不同的各类投资者为满足各自的交易需求、参与股票交易 才形成了股票市场赖以存在的巨大流动性。 论文描述了股市危机的现象和一般机理，分析了应对股市危机的断路器机 制的原理、存在问题、和实际应用效果，并分别研究了股市危机中一般投资者、 流动性提供者的行为特点，发现具有法定义务的做市商在股市危机期间，在稳 流动性提供者的行为特点，发现具有法定义务的做市商在股市危机期间，在稳 定市场价格、提供市场流动性方面明显优于不承载任何义务的限价委托交易者。 论文针对中国股票市场采取的纯粹委托单驱动交易机制，指出限价委托交 易策略的盈利性对于这种交易机制的重要意义。论文分析了限价委托交易策略 与市价委托交易策略的风险与收益对比情况，发现限价委托交易策略的盈利状 况与市场短期价格波动之问具有一种自平衡能力，这种股票市场短期价格波动 与流动性的共生协调性，证明了这种不依赖做市商的纯粹委托单驱动市场具有 的独立存在、自我调节能力。论文同时提出，为了维持较好的市场流动性水平， 除了必须存在相当数量的短线投资者以外，还必须大力压缩知情交易者的生存 空间。 论文概括了中国股票市场的发展历史和运行特征，分析了换手率、价差等 较常使用的流动性指标在测度中国股票市场流动性中的局限和缺点，并选择以 价格冲击为主的测度指标对中国股票市场的流动性状况及变化趋势进行了分析 比较，发现中国股票市场具有相当好的流动性状况，但随着时间的推移，流动 性水平处于快速下降过程中。 关键词：流动性股票定价市场微观结构投资者行为 ABSTRACTThe ABSTRACT The most cursory observation of stock market teaches US that it does not lie within our power，when we have bought a stock for a certain price， to sell it again forthwith at the same price．The price at which any one can at pleasure buy a stock at a given point of