新金融理论与事 实.pptVIP

* * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * * 六、共同基金（3） 这个事实是令人惊讶的，因为几乎任何领域的专业人士的表现都比业余好。人们通常认为一个经过训练、有经验、整天收集和分析有关市场和股票信息的专业人士会做的比市场平均水平好。即使由于进入该行业很容易，因此基金平均并不比市场表现好，但总应该有一些明星年复一年地战胜市场，就象好的球队经常获得冠军一样。 六、共同基金（4） 由于我们已知股市中存在价值股效应、小公司效应和可预测性，因此基金的业绩聚集在证券市场线周围是相当奇怪的。因为所有这些都说明存在一种简单的、机械的策略可以获得比市场指数更高的超额收益/风险比率。Fama and French(1993)的研究结果表明，HML组合可以获得两倍于市场的夏普比率。可是即使是打着价值策略旗号的基金，其表现也是围绕着证券市场线。例如，Lakonishok, Shleifer, and Vishny(1992)发现，价值基金跟其它基金一样，其表现平均比SP500差一个百分点。 六、共同基金（5） 唯一可以解释这种奇怪现象的答案是基金经理并不知道这些新的事实，因此尽管有些基金打的是价值型基金的广告，但实际上并未真正遵循价值型投资策略。Carhart(1997)和Lakonishok, Shleifer, and Vishny(1992)的研究都发现这些基金都未遵循价值型投资策略。 有趣的是，近10年来价值型和小公司型基金的数量增长很快。1990年以前，遵循小公司型策略的基金只占14%，遵循价值型策略的基金占12%，而到1996年，这两个比例分别上升到22%和23%。 六、共同基金（6） 知道了基金总体表现不佳后，我们还想知道好基金的表现是否良好。在检验时，我们必须把运气与技巧区别开来。要将运气和技巧区别开来的唯一办法是根据一些事前可观察的特征将基金进行分组，然后考察各组的平均表现。当然，有技巧的基金应该是在过去表现良好的基金，而且在将来应该继续表现良好。因此，如果在挑选股票方面存在技巧的话，我们应该能够看到基金表现的持续性。然而整整一代经济金融学家的实证分析都未找到基金表现持续性的证据。 六、共同基金（7） 然而，近年来，越来越多的实证研究发现，基金收益具有持续性。由于这种持续性可以被解释为在挑选股票方面存在持续性技巧的证据，因此受到了极大关注。 Carhart(1997)运用美国1962-1996年的数据进行实证分析发现，由在上年表现最好的前1/30基金构成的基金组合比由在上年表现最差的后1/30（即第30/30部分）基金构成的基金组合平均表现每月好一个百分点（如表6所示）。这跟股票的惯性效应差不多，这说明基金表现存在持续性。 六、共同基金（8） 表6 根据上年收益率组成的基金组合的表现（单位%） 上年排名 平均超额 CAPM的截距 四因素模型 收益率 的截距 1/30 0.75 0.27 -0.11 1/10 0.68 0.22 -0.12 5/10 0.38 -0.05 -0.14 9/10 0.23 -0.21 -0.20 10/10 0.01 -0.45 -0.40 30/30 -0.25 -0.74 -0.64 注：四因素模型指市场收益率、HML、SMB和惯性因素。 六、共同基金（9） 那末, 基金表现持续性的原因何在呢? Carhart(1997)发现，其原因在于基金中所含股票的持续性，而不是由于挑选股票技巧的持续性。 七、灾害保险（1） 许多著名的基金通过遵循诸如收敛交易（Convergence Trades）和隐性的看跌期权之类的策略获得了很好的收益（当然也有很多基金遭受了重大亏损）。这些策略也可能反映了较高的预期收益率是作为对非市场风险的一种补偿。 七、灾害保险（2） “收敛交易”策略旨在通过持有大量存在小价差的相似证券来获利。例如，29.5年期的美国国债的收益率通常略高于30年期的美国国债。收敛交易者就大量买进29.5年国