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经理管理防御对我国上市公司 股利政策的影响 报告人：李文 引言 在公司所有权与控制权日益分离的条件下，经理人 拥有了公司的控制权，能够决策公司的股利政策。股利 代理成本理论也将现金股利支付作为公司治理结构中的 一个因素，认为它是公司有关利益各方代理冲突的一个 结果（Philipg Berger, Eliofek, David Yermack ，1997）。 股东与经理人之间产生的利益冲突和代理问题可以从两 个方面来看：就股东方面而言，经理人在进行经营决策 和财务决策时，会为了追求自身利益而牺牲股东的利 益，股东就必须对经理人的行为和决策进行约束和监 督；就经理人方面而言，在其职业生涯中，会面临着因 决策失当而遭到撤换的风险。 引言 与经理人员职位相关的控制权损失的 不可弥补性以及经理人员离职后转换工作 成本的存在，使得他们有着强烈的固守职 位的动机，必然极力维护其现有的控制权 地位，抵制剥夺其控制权的解聘行为，从 而产生经理管理防御行为。（Aidong Hu, Praveen Kumar ，2004 ） 引言 所谓经理管理防御是指经理人在公司内、外控制机制 下其职业生涯中会面临被解雇、企业破产、被接管等所带 来的威胁与压力，经理人在这些压力下选择有利于维护自 身职位并追求自身效用最大化的行为。经理管理防御作为 代理理论的一种假说和公司治理结构理论的深化，为研究 上市公司的股利政策问题提供了新的视角。财务学界对经 理管理防御问题的研究形成了两条主线：一是经理人应对 企业外部并购、接管等威胁进行的管理防御行为；二是经 理人在公司内部控制机制下通过制定有利于自身的财务决 策以巩固其现有的职位（袁春生，杨淑娥，2005) 。本文 主要探讨在企业内部控制机制下经理管理防御行为对公司 股利政策的影响。 理论分析与研究假设 随着公司规模的扩大，经理人员获得了更大 的权力、更高的社会地位和个人声誉。所以经理 人员倾向于通过扩大公司规模以提高公司对其的 依赖程度，使其具有更好的职业保障。另外，当 企业规模扩大时，经理人员有更多的可控资源， 他们可以利用这些资源为自己获取更多的利益。 所以大规模公司的经理人员防御程度低，公司发 放的股利多。由此提出假设： 假设1：公司规模越大，经理管理防御程度越 低，公司发放的股利越多 理论分析与研究假设 公司的经营业绩越差，经理人员被解雇的风 险越大，所以公司的经营业绩与经理人员的防御 程度有关。如果公司发放较多的股利，则预示着 公司的经营业绩较好，说明经理人员的工作能力 较强，其被解雇的风险也就相对较小，其防御程 度也较低。由此提出假设： 假设2 ：公司的经营业绩越好，经理管理防御 程度越低，公司发放的股利越多 理论分析与研究假设 从公司的融资方式的选择来看，股东希望经理人员 充分利用负债的财务杠杆作用来实现企业价值最大化， 而经理人员为了减少支付利息的财务压力，则将负债当 作一种防御策略。股东将负债作为提高经营效率的工具 ，是不同于经理人将负债当作防御策略的（Walter Novaes ，Luigi Zingales ，1995）。在经理管理防御下，当公司 使用债务为较有利的融资方式时，经理人员的防御动机 使其选择权益融资。所以防御性越强的经理人员越倾向 于选择较低的财务杠杆，越倾向于少发放股利。由此提 出假设： 假设3:财务杠杆比例越高，经理管理防御程度越低， 公司发放的股利越多 理论分析与研究假设 随着人年龄的增长，其决策的保守性也将增强。一 般认为，年长的经理人员比较保守，更倾向于采取风险 较小的决策，而年轻的经理人员为了提高自己的声誉而 敢于做出带有一定风险的决策，其防御程度较低。由此 提出假设： 假设4 ：经理人员年龄越大，经理管理防御程度越高 ，公司发放的股利越少 董事会作为股东的代表，在监督经理人员的管理活 动中起着重要作用，而且其有职责考核经理人员的管理 能力，约束经理人员的行为，所