资管业务规范全景透视：缘起、症结和方向.pdf

宏观经济|专题研究 2018 年 3 月 30 日 证券研究报告 Tabl e_Title 资管业务规范全景透视：缘起、症结和方向 Table_Summary 报告摘要：  问题缘起：为何2016 年以来推动一轮资管业务规范？ 2014 年以来，多类资产轮番异动，流动性宽松驱动杠杆“繁荣”。2016 年下半年开始，全球主要国家无风险利率均趋势上行，内外均衡问题 Table_Aut hor （汇率和外汇占款）显性化。杠杆问题和内外平衡问题均考验中国金融 分析师： 周君芝 S0260517030004 体系的稳定性，而金融体系的风险点之一是影子银行。2013 年的非标 治理相当于完成了影子银行改革的一半；本轮资管业务规范，深远意义 021 在于继续完成另一半改革，防范系统性风险。 zhoujunzhi@  模式解剖：资管业务规模如何快速扩张？ 当前资管业务微观模式可简要提炼为资金池加杠杆嵌套。中小行发同 Table_Report 相关研究： 业存单从大行表外理财融入资金；在资产端，或基于规避监管动机借助 通道投资非标等限投资产；或因投研管理能力不足，通过委外方式外包 投研管理。资本市场牛市吸引了更多表外理财投身通道和委外业务，这 同业存单撬动结构性杠杆：从 2017-03-29 何而来，往何处去？ 一过程中资管规模扩张、资金成本上抬、资产价格提升、杠杆加大。  原因分析：为什么资管行业不规范的症结在于资金池刚兑？ 从 FAI 到制造业投资：数据谜 2017-12-15 理论上说，只要市场定价机制正常，即便资产价格波动，也不易形成系 团与未来方向 统性风险。但因存在刚兑，“资产价格上涨-资金进入-推动资产价格 上涨-资金进入”模式循环发生。待资金池规模扩大至一定程度，货币 四条主线理解中国经济和中国 2018-03-02 政策就有被绑架风险。这就是资金池模式放大系统性风险的要害所在。 资产  政策调控：行业规范的方向在哪里？ 表外理财资金池模式既不是债务债权关系，也不是委托代理关系。对比 金融杠杆和实体杠杆之间什么 2018-02-02 银行表内存贷业务的债权债务关系，表外资金池实质并无太大差异，却 关系？ 不受表内同等监管。对比委托代理关系（公募为经典案例），投资人没 有承担风险，资产价格波动也不影响资金端收益率。 当前资管行业规范方向就是将这种表外资金池运作包袱解开：如果确 实低