掀开货币的面纱之三——中国通货膨胀的理解框架 .pdf

渐飞研究报告 - 安信证券宏观研究 掀开货币的面纱 之三 --中国通货膨胀的理解框架 1 2 3 4 高善文 尤宏业 莫倩 高伟栋 2011 年8 月17 日 内容提要 在掀开货币的面纱系列前两篇报告中我们提到，利用货币供应量和产出缺口 预测中国的通货膨胀存在理论和实践上的困难。因此需要进一步分析影响中国通 货膨胀的更为核心的因素。 在生产资料和食品价格的波动领域，我们认为其产品相对标准化、有较好的 流动性，因此价格粘性的色彩并不强；考虑到中国经济在各个层面上主要受制于 资本存量而不是劳动力的多寡，基于产出缺口进行推断并没有可靠的理论基础和 扎实的经验证据。有鉴于此，我们以弹性价格为基础，以供求平衡和库存调整为 线索，构造了以中国经济为基础、独特的通货膨胀分析预测框架。 货币和通货膨胀在长期之内有密切的联系，但在短期的联系并不明确。在中 国也是如此，经济周期性的凉热是联系短期货币和通胀最主要的作用环节。我们 以经济凉热产生的信贷需求强弱为入手点，兼顾货币政策松紧的影响，以微观的 政策传导过程为对象，以广谱的经济证据为基础，研究了货币和经济的关联。 1 首席经济学家，gaosw@ ，S1450511020020 2 高级宏观分析师，youhy@ ，010S1450511020028 3 高级宏观分析师，moqian@ ，S1450511020021 4 宏观分析师，gaowd@ ，010S1450511080002 安信证券宏观研究 第1 页，共45 页 2011 年8 月 渐飞研究报告 - 安信证券宏观研究 一、中国生产资料价格的波动 1．全球生产资料价格的同步性 我们观察（图1），中国和美国的生产资料价格指数在1996 年前后出现截然 不同的相关走势。大概在1996 年之前，两者相关性较小，而在1996 年后出现高 度地同步性。这种前后的差异，以及中美PPI 的同步性在原则上并不难理解。 图1：中国和美国PPI 的同比（%） 30 美国PPI 中国PPI 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 2 9 9 9 9 9 9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 0 8 8 8 8 8 9 9 9 9 9 0 0 0 0 0 1 0 2 4 6 8 0 2 4 6 8 0 2 4 6