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我国管理层收购存在问题和对策探究 摘要：管理层收购作为一种制度创新，对企业的有 效整合、降低代理成本、经营管理以及社会资源的优化配置 都有着重要作用。文章从我国管理层收购存在的必要性和局 限性出发，分析了我国管理层收购的现状，提出了相应的完 善政策，并探讨了我国MBO的发展前景。 关键词：管理层收购；融资；定价；财务；道德 一、管理层收购（MBO）概述 MBO 即（Management Buyouts,简称 MBO）,在这里， Management的含义是经理、管理人员”的意思，可以统称 为‘管理层,Buyouts是指通过购买一个公司的全部或者 大部分股份来获得该公司控制权的行为。因此，MB0的含义 是：目标公司的管理层利用借贷资本购买本公司的全部或大 部分股份，从而改变公司的所有权结构、控制权结构和资产 结构，从而达到重组公司的目的并获得预期收益的一种行 为。管理层收购的本质是管理层通过收购的同时具有了管 理层和股东双重身份，是一种收购手段、方式。 在西方，管理层收购（MB0）出现的比较早，其理论与 实证研究也较为完善，我国学者从上世纪九十年代末开始关 注这一领域，并从现实操作的角度对管理层收购在我国的实 践做了一些很有实际意义的研究工作。 二、 管理层收购的必要性 第一，降低企业资金成本。MBO属于企业重组的一种形 式，其实质就在于通过举债收购，运用财务杠杆，以较少的 股本投入获取数倍的资金，对企业进行收购、重组，并以所 收购、重组的企业的未来利润和现金流偿还负债。由于负债 具有抵税的功能，而且低成本扩张属性也决定了企业财务运 作的高效性，因此最终能够实现降低企业的资金成本目的。 第二，有效激励和约束管理层。MBO可以很好地激励企 业经营管理者，防止企业人力资本流失。使企业经营管理者 拥有企业的股份，享有企业的控制权，将经营管理者的报酬 与企业绩效紧密地联系在一起。MBO对管理层的约束作用表 现在，它作为杠杆收购的一种形式，往往会大大增加目标公 司的负债率，这些负责的还本付息压力可以在一定程度上约 束管理层的机会主义行为，激发其潜能和创造力。 第三，提高资源配置效率。MBO能够优化企业资源配置, 提高资源配置效率。通过管理层收购可以实现管理者与所有 者合二为一，极大激励了管理者的创业意识，最大限度地降 低了企业的代理成本。与此同时，管理层收购还可以实现企 业产业结构的调整，提高经济效益。 三、 管理层收购存在的问题 第一，我国MBO融资受到诸多限制，缺乏融资渠道以 及融资制度支持。管理层收购所涉及的金额较大，通常会超 出管理层的个人支付能力。因此，融资障碍是MBO运作中所 遇到的最大瓶颈。与发达国家市场健全的法律制度相较，我 国由于不健全的资本市场以及法律法规支持，实施MBO的企 业管理层融资渠道比较的单一。当前的融资环境根本难以满 足企业管理层对于收购资金的需求。与此同时，由于可供企 业管理层的融资渠道较少，导致管理层收购资金来源不明， 这样不仅会增加企业自身的政策与法律风险，还有可能给企 业带来经营与金融的管理风险。 第二，管理层收购的定价不合理，存在溢价现象。在 众多有关管理层收购的问题中，最关键的问题是管理层收购 的定价问题。一般而言，MBO的收购价格常低于其每股净资 产。但是在我国现有的实施环境中，由于MBO缺乏透明的市 场，难以提供对称的信息，结果就造成低价转让等情况的产 生，增加了管理层收购的监管难度。 第三，由于MBO融资操作过程中的诸多不规范因素，加 之收购完成后企业形成了以管理层为中心的企业控制权格 局，收购行为会使得企业未来的生产经营活动带来巨大的财 务风险。管理层收购后企业增加的财务风险主要体现在以下 几个方面。首先是偿债风险：即管理层到期不能偿还由于MBO 融资所欠巨额债务的风险。管理层收购企业的的收购资金主 要来自于银行贷款，而银行贷款是管理层以所购企业的股权 或者公司的资产为抵押取得的。因此，公司一经完成管理层 收购就背上了沉重的债务负担，一旦管理层到期不能偿还债 务，银行或其他债权人必定会向法院申请对抵押资产进行拍 卖或变卖以清偿债务，这将影响到企业生产经营活动的顺利 进行。其次是投资风险：投资项目不能达到预期收益，从而 影响企业盈利水平和偿债能力的风险。在巨大的资金偿还压 力下，管理层可能会利用风险投资尽快赚取超额报酬来偿 债。同时管理层在公司控制权结构中的地位也加剧了其机会 主义倾向，如果投资成功，管理层作为大股东可以从公司经 营业绩中分得巨大收益；如果投资失败，损害的是流通股股 东权益和债权人利益。最后是收益分配风险：企业的收益分 配政策可能给企业今后的生产经营活动带来不利影响。由于 管理层出于个人还款压力的需要，往往在收益分配政策上给 企业未来发展带来许多不利影响。同时管理层为了最