社会融资规模作为我国货币政策中介目标的可行性研究-中央结算公司.PDFVIP

社会融资规模作为我国货币政策 中介目标的可行性研究 中债研发中心 摘要 我国货币政策实践中，逐渐形成了 “二元传导机制、两中介 目标 的模式。“二元传导机制 即央行无法直接影响最终目标， 只能通过可操作的货币政策工具间接调节，并通过中介目标传导 到最终目标，从而达到宏观调控目的。“两中介目标 即从金融 机构负债方统计的M2指标，以及从金融机构资产方统计的信贷 规模指标，具有中介目标或监测指标的地位。近年来，伴随着金 融深化与金融创新，银行表外业务大量增加，非银行金融机构作 用明显增强，直接融资快速发展，实体经济融资渠道和工具日益 多样化，M2和信贷规模作为中介目标或监测指标的有效性受到 了质疑。为此，2010年11月人民银行调查统计司开始研究、编 制社会融资规模指标。社会融资规模为一定时期内实体经济从金 融体系获得的资金总额，是我国宏观调控的重要指标，迄今已连 续七年写进中央经济工作会议和政府工作报告，市场对其高度关 注。 社会融资规模能否替代M2 与新增贷款，成为我国货币政策 的中介目标，需要从可测性、可控性和相关性三方面加以考察。 本文在货币政策传导机制的理论基础上，分不同传导阶段构建 VAR模型，并着重对脉冲响应和方差分解的结果进行分析。最终 得到社会融资规模与货币政策操作目标以及经济变量间的理论 关系，即：货币政策对社会融资规模的调控整体有效；社会融资 规模的增加对促进经济增长的作用有限，但是会引起通货膨胀。 由于社会融资规模仅从居民部门进行统计，没有考虑政府部 门的融资对货币政策传导的作用，因此本文在社会融资规模基础 上加入政府债券重新构建VAR模型进行分析，发现新建指标与经 济增长和通货膨胀间相关性仍不高。据此，本文认为现阶段社会 融资规模不适合直接替代货币供应量，成为货币政策的中介目 标。但通过与M2 的对比可知，社会融资规模是货币供应量的一 个良好补充，若将其引进中介目标体系，有助于提高当前的货币 政策的有效性。 根据理论分析与实证分析结果，本文提出完善社会融资规 模、提高政策传导有效性的政策建议，即：完善社融规模统计框 架，提高准确性与科学性；保持合理社会融资规模与结构，加强 宏观审慎监管；综合运用数量型和价格型货币政策工具，实现渐 进式转变。 目录 一、社会融资规模与货币政策传导1 （一）社会融资规模概况1 1、社会融资规模的产生背景及内涵1 2、统计原则2 3、我国社会融资规模发展趋势3 （二）现有货币政策中介目标存在缺陷4 1、M2、信贷政策效力下降4 2、社会融资规模作为货币政策中介目标的考量6 （三）社会融资规模对货币政策传导的机理分析7 1、货币政策工具向社会融资规模的一阶传导7 2、社会融资规模向实体经济的二阶传导8 二、社会融资规模作为中介目标可行性的研究9 （一）可测性9 （二）可控性与相关性——基于VAR模型的实证分析9 1、变量选取与数据处理9 2、平稳性检验11 3、VAR模型构建11 4、确定最优滞后阶数12 5、格兰杰因果检验14 6、脉冲响应15 7、方差分解17 8、加入政府债券后的扩展分析18 （三）社会融资规模与M2政策效力对比20 三、完善社会融资规模，提高政策传导有效性21 （一）完善社融规模统计框架，提高准确性与科学性21 （二）保持合理社会融资规模与结构，加强宏观审慎监管22 （三）综合运用数量型和价格型政策工具，实现渐进式转变22 一、社会融资规模与货币政策传导 （一）社会融资规模概况 1、社会融资规模的产生背景及内涵 进入21世纪以来，随着我国经济的快速增长，金融产品和 工具的创新不断涌现，商业银行表外业务