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债权人的支付 Min（v，D）=D-max（0，D-V）=D-P D 债权人价值 V 公司价值的分解 那么根据期权平价公式，可以得到 S+p＝B+c 在上式中，用V代替S，用S代替c，可以得到 V+p＝B+S V＝（B-p）+S 到期日的支付 V≤D VD 股东头寸 看涨期权，S 0 V-D 债权人头寸 无风险债券 D D 看跌期权 -（D-V） 0 债权人总财富 V D 公司价值 0+V＝V V-D+D＝V 公司价值的分解（续） 第三节 期权与公司筹资 权证 权证是由美国电灯和能源公司(American Light Power) 于1911年首创，距今已近百年的历史。在海外市场，权证不但交易规模庞大，而且发展速度迅猛。2004年全球权证交易总额超过1900亿美元，比2003年的1230亿美元上升了50%多。根据国际交易联合会（FIBV）2003年3月的一项抽样调查，其54个会员交易所中已经有83%（45个）推出了权证交易，这一比例仅次于股票（95%）和企业债（88%），位列所有交易品种的第三位。 权证与股票期权的区别 权证 股票期权 发行人 上市公司、券商 任何投资者 卖空 不可以 可以 期限 半年到两年 最短的1个月，最长的9个月 种类 一般为欧式 美式或欧式 交割 证券 现金或证券 我国权证的发展历史 1992年6月沪市推出了大飞乐股票的认股权证；同年10月30日深市宝安公司向已有股东发行了全国第一张中长期认股权证；1995年和1996年沪市又推出江苏悦达、福州东百等股票的配股权证，深市则曾推出厦海发，桂柳工、闽闽东等股票的配股权证。配股权证的产生主要是为了在配股过程中保护原投资人的权益，便于已有股东有偿转让其配股权，但因当时各种因素的制约而未能继续发展。 权证的种类 认股权证 备兑权证 其他权证：认沽权证、配股权证 权证的定价 备兑权证定价 认股权证 认股权证（warrants）：股份公司发行的，持有者有权购买该公司股票的一种权利证书。认股权证的持有者没有投票权，也不享受股利分配， 认股权证的价值：认股权证具有期权的性质，它相当于一个股票看涨期权。因此其价值可由期权定价公式确定 认股权证的特征 是一种股票买权 每份认股权证所能购买的普通股股数是确定的 认股权证上应规定认购普通股票的价格，该价格可以是固定的，也可以按普通股票的市场行情进行调整。 认股权证的有效期 认股权证的内在价值 不考虑稀释效应 如果认股权证的市场价值VM与VW存在差异，则可以构造套利组合 认股权证的稀释效应 N股发行在外的流通股股票 M份认股权证；每股认股权证可以以每股为K的执行价格购买q股股票 认股权证执行前公司股票市场价格V0 认股权证执行后的股票价格为： 认股权证持有者的收益为： B-S公式确定认股权证价值 某公司准备发行100万张面值100元，期限为20年的附认股权证公司债，每张债券附一个认股权证。已知 P0=35，N=4000万股； q=0.2，K=30，T=5年 σ=0.50，i=6%，r=8%，rf=5% 宝钢权证分析 对价方案：于股权登记日登记在册的流通股股东每持有10股流通股将获得上海宝钢集团公司支付的2.2股股份、1份认购权证，于对价被划入流通股股东帐户之日，公司的非流通股份即获得上市流通权。 宝钢权证分析(图示) 宝钢权证据交易情况：8.22-12.15 开盘价 1.263 最高价 2.11 最低价 0.682 收盘 1.577 成交量 621492600 成交额 965.5亿 加权均价 1.554 区间涨幅 24.86% 区间振幅 209.38% 区间换手 16030.25% 权证在筹资中的作用 认股权证给了其持有者在未来以较低的价格买入具有较高价值的公司股票的权利，作为回报，它使得附有认股权证的公司债券或优先股的发行公司可以为它们所发行的公司债券或优先股支付较低的利息或股利，降低了债券或优先股的资本成本。 发行附有认股权证的公司债券，既可以吸引那些对公司的前途感兴趣，目前又不愿意直接购买公司股票的投资者购买，又可以减少债券利息或优先股股利的支付，缓解资金压力。另外，利用认股权证的一个边际作用是，当认股权证的持有者执行其权利，向公司认购普通股股票时，公司又可以筹措到一笔新的资金。  认股权证筹资的利弊 利 吸引投资者 减少债券或优先股的利息或现金股利支出，并得到相对宽松的筹资条款 。 扩大了潜在的资金来源 弊 不能确定投资者将在何时行使认股权，这往往使公司陷于被动 。 稀释原普通股股东的权益 期权定价的三种方法 Black and Scholes(1973)：在市场无摩擦、存在可连续交易的假设下，由持有股票的多头头寸，和持有以此股票为标的的欧式看涨期权的空头头寸，形成一个无风