Ch3-资本资产定价模型CAPM.ppt

Zero Beta Portfolio——Short Sell 接下来的问题在于，投资者如何获得零Beta组合？ 基本的原则是借助卖空操作。 卖空是指卖出自己并不拥有的资产，以期从预期的资产价格的下跌中获利。 通常的买卖，投资者A在9月1日以10元的价格将股票i卖给投资者B。货物的交割日也是9月1日。 * Zero Beta Portfolio——Short Sell 卖空，投资者A在9月1日以10元的价格将股票i卖给投资者B，资金在这一天交割，但是货物的交割日是9月10日。 这样以来，投资者A就没有必要在9月1日的时候就拥有股票i。他可以在9月10日的时候从市场中以当日的市场价购买i，然后再交割给投资者B。 对于投资者A来说，他这样做是因为他认为该股票的价格在未来会下跌，从而他能够以低于10元的价格买入股票，支付给投资者B。 * Zero Beta Portfolio 当市场中存在卖空机制的时候，我们就可以创造出一个与市场组合无关的投资组合。该组合中既包括实际拥有的股票，又包括卖空的股票。 当价格上升的时候，投资组合中实际拥有的股票将会获利，从而产生正的收益；而哪些卖空的股票将会导致损失，从而产生负的收益。 只要适当调整投资组合中各资产的权重，我们就能使整个投资组合的收益不随市场而变化。 * Selection Among Zero-beta Portfolios * Selection Among Zero-beta Portfolios 假设我们可以构造出许多零Beta组合，应该选择哪个呢？ 例如，右图中的P1和P2，它们都不在Markowitz有效边界上，但它们都是可行组合。如果可以在P1和P2中进行选择的话，投资者应该选择哪个呢？ 答案是P1。在所有可能的零Beta组合中，投资者将选择风险最小的那个组合，该组合称为最小方差零Beta组合。 * Problem 现实中，并非所有投资者都能进行卖空操作。许多机构投资者是被禁止卖空或者在卖空方面受到限制的。 这样以来，Black的模型虽然避免了对“以无风险利率借款和贷款”这一条件的依赖，但是，它仍然不能反映所有投资者面临的现实世界。因为它所要求的可以无限制的卖空并非所有投资者都能做到的。 * Multifactor CAPM Merton Robert C., 1973, “An Intertemporal Capital Market Pricing Model,” Econometrica, Vol.41, No. 5, pp.867-887. * Motivation Markowitz投资组合理论和CAPM都假设，投资者关心的惟一风险就是证券价格在未来的不确定性。然而，现实中投资者通常还关心其他会影响他们将来消费商品和服务能力的风险。例如： 与未来劳务收入有关的风险 消费品未来的相对价格 未来的投资机会 * Motivation 在承认投资者面临这些风险的前提下，Merton(1973)以消费为基础对象扩展了CAPM，推导出当人们面临这些额外市场风险来源时，在其生存期间的最优消费组合。 Merton推出的这一模型被称为多要素CAPM，其基本形式如下： * Multifactor CAPM * Multifactor CAPM 这一表达式说明，除了市场风险之外，投资者还要为其承担的、与每一个额外风险来源有关的风险取得补偿。 如果不存在额外的风险来源，上式就减少到只剩下投资组合的期望收益率，也就是CAPM的基本形式。 * 谢 谢！ * 资本资产定价模型的理论推导 令 * 资本资产定价模型的理论推导 这样以来，我们就有 * 资本资产定价模型的理论推导 由于方差－协方差矩阵是正定的，因此，最优化问题的求解只需要满足一阶条件，即 将偏微分的表达式带入一阶条件中，我们得到 * 资本资产定价模型的理论推导 令 则上式可以写为 * 资本资产定价模型的理论推导 进而 这样以来，如果令 我们就得到N个方程构成的方程组 由此，我们可以求出 ，然后通过标准化，就可以得出优化问题的解 * 资本资产定价模型的理论推导 另一方面，由于市场组合M是切点组合，因此 进而 这样以来，我们就有 * 资本资产定价模型的理论推导 由于 即 这样以来，我们就得出 * 资本资产定价模型的理论推导 进一步令 我们就有 进一步变换得到 * 资本资产定价模型的理论推导 该式的左端是任意风险资产期望收益率与无风险资产收益率的差，我们称之为该风险资产的风险溢价。 该式表明，任意的风险资产的风险溢价与市场风险资产组合的风险溢价成正比，与该风险资产的Beta值也成正比。 * Beta的意义 接下来，我们考虑某一包含n个资产的资产组合P，并假设每个资产在