上市公司并购案例对赌业绩补偿分析.docx

医药行业上市公司并购案例业绩对赌及补偿分析 健民集团投资部 张维武 前言： 我国目前有医药企业近 5000 家，其中 70%以上的企业营收不足 5000 万元，近 20%企业 处于亏损状态， 行业集中度较低，而接连不断地政策施压，加上市场竞争的日益严峻， 医药 行业的并购重组是大势所趋。另一方面， 医药行业作为永久的朝阳行业，未来前景广阔、行 业增长持续向好。 多种因素刺激下， 大量上市公司包括医药行业上市公司及非医药行业的上 市公司纷纷加大医药企业的并购力度。 作为公众公司， 上市公司在开展并购时不得不考虑广大股东的利益， 需要对拟并购标的 未来能否给上市公司带来稳定的收益提供一定的确定性保障， 在此背景下业绩对赌与补偿机 制应运而生。 本文选取了一些有代表性的医药行业并购案例， 试图全面解析医药行业并购中 各种对赌及补偿的方式及其利弊。 背景资料：上市公司并购对赌及补偿政策依据 1、证监会【第 109 号令】《上市公司重大资产重组管理办法》 2014 年 10 月 23 日下发，自 2014 年 11 月 23 日起施行。 第三十五条： 采取收益现值法、 假设开发法等基于未来收益预期的方法对拟购买资产进 行评估或者估值并作为定价参考依据的，上市公司应当在重大资产重组实施完毕后 3 年内 的年度报告中单独披露相关资产的实际盈利数与利润预测数的差异情况， 并由会计师事务所 对此出具专项审核意见； 交易对方应当与上市公司就相关资产实际盈利数不足利润预测数 的情况签订明确可行的补偿协议 。 预计本次重大资产重组将摊薄上市公司当年每股收益的， 上市公司应当提出填补每股收 益的具体措施， 并将相关议案提交董事会和股东大会进行表决。 负责落实该等具体措施的相 关责任主体应当公开承诺，保证切实履行其义务和责任。 上市公司向控股股东、 实际控制人或者其控制的关联人之外的特定对象购买资产且未导 致控制权发生变更的，不适用本条前二款规定，上市公司与交易对方可以根据市场化原则， 自主协商是否采取业绩补偿和每股收益填补措施及相关具体安排。 2、证监会《关于并购重组业绩补偿相关问题与解答》 （ 问：对于交易对方为上市公司的控股股东、 实际控制人或者其控制的关联人， 但并不控 制交易标的；或者交易定价以资产基础法估值结果作为依据的，应当如何适用（ 《上市公司重大资产重组管理办法》 ）？ 答：（ 1）无论标的资产是否为其所有或控制， 也无论其参与此次交易是否基于过桥等暂时性安排， 上市公司的控股股东、 实际控制人或者其控制的关联人均应以其获得的股份和现金进行业绩补偿。 2）在交易定价采用资产基础法估值结果的情况下，如果资产基础法中对于一项或几 项资产采用了基于未来收益预期的方法， 上市公司的控股股东、 实际控制人或者其控制的关联人也应就此部分进行业绩补偿。 一、对赌主体分析 （一）对赌主体选择的关键点 对赌主体应为股东而不是标的公司 对赌主体的确立涉及到后续补偿由谁承担的问题， 如以标的公司为对赌主体并约定补偿条款，根据《公司法》第二十条规定损害了公司利益和公司债权人利益，属于无效约定。而与股东对赌则是具有法律效力的。 资料：《公司法》第二十条 公司股东应当遵守法律、 行政法规和公司章程， 依法行使股东权利， 不得滥用股东权利损害公司或者其他股东的利益； 不得滥用公司法人独立地位和股东有限责任损害公司债权人的利益。 公司股东滥用股东权利给公司或者其他股东造成损失的，应当依法承担赔偿责任。 公司股东滥用公司法人独立地位和股东有限责任， 逃避债务， 严重损害公司债权人利益的，应当对公司债务承担连带责任。 案例： 海富投资与甘肃世恒对赌案例（ PE 对赌第一案）——对各行业对赌均有较强的借鉴意义 2007 年 10 月海富投资与甘肃众星锌业（后更名为“甘肃世恒” ）、香港迪亚（甘肃众星 锌业原 100%股东）、香港迪亚法定代表人陆波（也是甘肃众星锌业法定代表人）签订《增资 协议书》，海富投资现金增资 2000 万元获得增资后甘肃众星锌业 3.85%股权，并在其中进行 了业绩承诺及补偿约定（第七条第二款） ：若甘肃众星锌业 2008 年实际净利润完不成 3000 万元，则海富投资有权要求甘肃众星锌业予以补偿，如果甘肃众星锌业未能履行补偿义务， 海富投资有权要求香港迪亚履行补偿义务；补偿金额的计算公式为“ (1-2008 年实际净利润 /3000  万元 ) ×本次投资金额” 。 因世恒公司  2008 年度实际净利润仅为  26858.13  元，未达到《增资协议书》 约定的该年 度承诺净利润额。 2009 年 12 月 30 日，海富投资向法院提起诉讼，请求判令世恒公司、迪 亚公司、陆波向其支付补偿款 1998.2095 万元（