上市公司反收购措施的合法边界与规制兼评一些上市公司增设反收购章程条款.pptx

上市公司反收购措施的合法边界与规制 ——兼评一些上市公司增设反收购章程条款 周友苏四川省社会科学院二级研究员、教授，国务院特殊津贴专家四川省学术技术带头人中国商法研究会副会长中国证券法研究会副会长四川省法学会商法学研究会会长 1.上市公司增设反收购章程条款概况“万宝之争”引发反收购问题宝能集团控制的公司及其一致行动人成为万科的第一大股东后（持股达到25.04%）要求召开临时股东大会罢免万科现任全体10名董事和2名监事。上海新梅的收购人上海开南及其一致行动人、成都路桥的收购人李勤在成为目标公司的第一大股东后均提出了要求改选董事会的提案。2016年7月以来，一些股权相对分散的上市公司相继掀起修改公司章程设置反收购条款的热潮（如伊利股份、廊坊发展等）。这些条款几乎涉及到在论著中见到的各类反收购措施，如“毒丸计划”、 “金色降落伞”、“白衣骑士”、 “驱鲨剂”等等。 上市公司增设反收购章程条款概况对因“万宝之争”引发的修改章程的不同认识：为上市公司提供服务的法律顾问及相关中介机构给出的意见几乎都是“合法的”，“并未违反法律法规的禁止性规定”；不少业界和学界人士认为其中存在着过度保护大股东和管理层利益的内容，有的条款还有直接违法的嫌疑；交易所和中国证监会的态度：交易所发出监管问询函，中国证监会约谈有关公司的董监高人员，要求公司通过信息披露充分解释条款设置的合法性、必要性，同时中国证监会还通过发言人指出，上市公司不得通过反收购章程条款限制股东合法权利，需要遵循法规规定，否则，监管机构将依法采取监管措施。在监管机构的压力下，一些公司取消了相关反收购条款的章程修改或者暂缓召开审议修改章程提案的股东大会，但也有公司股东大会通过了修改章程的决议。也有人发现，交易所对于上市公司章程中增设反收购条款的态度存在差异，一些深交所没有放行的公司章程条款，但在上交所却放行了。 2.收购与反收购的比较 收购是企业并购主要形式之一，是通过市场来配置资源的重要方式，体现了市场竞争优胜劣汰的基本规律，有利于做大做强企业，促进整个社会经济发展。各国都有相应的立法来鼓励企业并购行为（如减免税收）。反收购是目标公司阻挠收购行为正常进行的防御性措施，与收购行为一样，也是市场主体出于自身利益考虑而从事的市场行为，收购与反收购并无对错之分，都可能是合法行为。收购与反收购的比较收购与反收购可能有正负两个方面的价值，但比较而言（尤其是针对企业整体和社会经济发展而言），收购的正面价值大于负面价值，而反收购的负而价值则大于正面价值，其维护的更多是目标公司管理层利益。因此，尽管反收购可能并不违法，但各国（地区）从法律政策上多持多持限制态度，对其进行较为严格的规制。美国对反收购规制较为宽松，其中一个重要原因是美国公司法是由州来制定，在各州都有公司法情况下，如果某州对反收购限制过严，则可能导致当事人选择其他州设立公司。因此，公司法对反收购立法少有强制性规定而多为选择性的规定。收购与反收购的比较有学者对反收购合理性进行辩护：认为在收购与反收购中，应当计算目标公司管理层的管理成本，既然收购方可以通过合法杠杆手段来进行收购，如 “万宝之争”中，宝能集团采取杠杆融资手段，成功地运用了银行、保险、信托、基金等资金，“以小博大”，成为了万科的第一大股东，否则，以宝能自身的规模收购万科是根本不可能的。这就存在对收购行为与反收购行为的规制如何平衡，如何公平公正的问题。3.评析上市公司增设的反收购章程条款（一）自行定义“恶意收购”伊利股份定义：“恶意收购：是指在未经公司董事会同意的情况下通过收购或一致行动等方式取得公司 3%及以上股份或控制权的行为，或违反本章程第37条第5项的行为，或公司董事会决议认定的属于恶意收购的其他行为”。上市公司增设的反收购章程条款中，几乎都使用了恶意收购的概念，并对恶意收购自行定义了三项重要的内容：第一，恶意收购是未经董事会同意取得公司一定股份或控制权的行为；第二，恶意收购可以由董事会自行加以认定；第三，恶意收购一旦认定成立，公司就可以启动章程中反收购的相关程序和措施。评析上市公司增设的反收购章程条款使用恶意收购概念并自行定义存在的问题：第一，恶意收购概念并不准确，现行法律法规并没有这样的规定。“恶意”仅从字义上看，是一个带有贬义的描述，往往被认为是有明显的违法性和损害性的行为。事实上，通过证券市场购买公司股份，无论主观上是抱有“恶意”还是“善意”，都是合法的行为，也不一定具有损害性。许多学者并不使用“恶意收购”概念，而将其称为“敌意收购”，所谓“敌意”是指针对目标公司管理层而言，是意欲通过收购进而控制目标公司的行为，控制公司意味着要改组管理层，因而是不受公司管理层欢迎的行为，被认为是怀有“敌意”，这样的敌意并不违法。评析上市公司增设的反收购章程条款第二， 从“未经董事会同意”的