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投资行为中的参黑点效应研究综述 孙宾宾 (青岛大学商学院，青岛266071) 摘要：从行为角度研究投资决策正成为金融学领域的主流，本文选取参照点这一行为研究的基本原理视 角，综述了投资行为中参照点的选取和更新，参照点对投资行为的影响路径，以及参照点对个体投资决策和群 体投资决策的影响，展望了未来投资行为中参照点效应的研究方向。 关键词：投资行为；参照点；综述 中图分类号：F830．59文献标识码：A文章编号：1674—2265(2017)11-0024—06 投资行为一直是金融学领域关注的热点问题，过 以前签订的契约、自身经验、过去一段时间内的趋势 去学界对于投资行为的研究主要聚焦于建立对“理性 以及亲朋好友的意见等等都是投资期望的备选项 人”投资行为的刻画以及现实世界中人们对这种“理 性人”标准投资行为的偏离，也即是对“非理性”投 资行为的实证检验，较少涉及对这种现实行为与理论 偏离的解释。近年来，随着经济学对心理学成果的吸 自或共同决定了人们关于投资在不同维度上的期望④。 收，这些偏离现象也得到了新的解释，参照点理论是 这些成果中影响力最大的，使用参照点理论对投资行 中依据股票初始价格作为参照点进行决策，他们依据 为的理论解释和刻画产出了丰富的学术成果，本文试 前景理论推论，如果投资者受到初始价格参照点影 图通过对这些成果的述评，厘清投资行为研究的新路 响，那么将会在后续的投资行为中表现出保留高于初 径以及参照点研究的未来方向。 始购入价格的股票，卖出低于初始购买价格的股票的 一、投资者参照点的选取和更新 行为倾向，他们通过对比投资者买人和卖出盈利／贬 在现实生活中，决策主体会选取具体、明确的标 值股票所用时长的方法实证检验了这种现象的存在。 准形成参照点作为决策的依据，而无论是标准的选取 此后，初始价格作为参照点影响投资行为的实证证据 还是标准的内容都会随着决策主体所处情境的变化而 变化，也即是参照点的选取和更新是情境依赖的，那 也有相同现象存在，通过对投资者整体层面的交易数 么具体在投资情境中哪些标准能够成为投资者的参照 据分析，发现当股票价格低于发行价时周转量显著低 点，参照点如何选取以及投资情境的变化如何影响投 于当股票价格高于发行价时，表明当股票价格低于发 资者更新参照点是行为研究的核心问题(Cammer和行价时，投资者表现出了惜售行为，这同参照点理论 Lowenstein，2004)。 期望是投资者在决策中使用的参照点之一(Bell，投资者发现初始价格参照点对股票市场投资者投资行 为的影响受到股票背后的企业市值的影响，如果企业 1985；Loomes和Sugden，1986；Koszegi和Rabin，2006； 市值较大，那么投资者会表现出正向处置效应，即卖 Heidhues和Koszegi。2008)。日常生活的经历，包括 收稿日期：2017．08．22 作者简介：孙宾宾，管理学博士，青岛大学商学院助理教授，研究方向为行为与实验经济学、公司治理。 1期 【24】《金融发展研究》第1 万方数据 出胜者并保留败者；而如果企业市值较小，那么投资 标企业股东是否接受并购的决策，都是基于参照点的 者倾向于表现出负向处置效应，即保留胜者并卖出败 行为决策过程。 者。行为实验的研究也支持了初始价格作为参照点对 那么投资者具体是如何形成和更新自己的参照点 投资行为的影响。Cici(2012)对美国大量共同基金 交易行为的研究发现，被认为更为专业和理性的机构 整体式和分离式。假设移是前景理论意义上投资者的 投资者在决策中同样受到参照点的影响；实验研究也 价值函数，历史价格信息用(，，。，y：…，y．)表示，第 提供了类似的证据，在虚拟的金融市场中人们的投资 n+1期投资决策时的参照点用r。表示，整体式是指 策略违反了贝叶斯最优的理性假设预测，大多数被试 所有历史价格信息整合形成参照点对当前决策产生影 会根据当前价格与最初购入价格的关