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综合杠杆 对于无优先股的股份制企业或非股份制企业，上述综合杠杆系数的计算公式可简化为： 第三节 资本结构及其优化 资本结构 资本结构是指企业各种来源的长期资金的构成及其比例关系。资本结构是否合理会影响企业资本成本的高低、财务风险的大小以及投资者的收益，它是企业筹资决策的核心问题。 传统方法 最优资本结构 -- 使企业的资本成本最小并因而使企业价值最大的资本结构. 传统方法 -- 认为存在一个 最优资本结构 而且管理当局可以通过适当地使用财务杠杆来增加企业的总价值的一种资本结构理论. 最优资本结构: 传统方法 传统方法 财务杠杆 (B / S) .25 .20 .15 .10 .05 0 资本成本 (%) ki ko ke 最优资本结构 传统方法总结 资本成本取决于企业资本结构. 开始时, 加权平均成本随财务杠杆达到增加而下降，这是由于ke 的增加并不能完全抵消使用更便宜的债务资金所带来的好处. 但过了一定点之后， ke的增加就完全抵消并超过了在资本结构中使用更便宜的债务资金的好处，从而ko开始上升，一旦ki 开始增加， ko就会进一步增加. 因此, 存在 一个最优资本结构 当 ko 最低时. 这也是企业的总价值最大的点 (折现率为 ko时). 总价值原则: Modigliani and Miller (MM) 认为财务杠杆和资本成本之间的关系是由净营业收益法所解释的. 在整个财务杠杆的可能性范围内，企业的综合资本化比率 ko 保持不变. 企业所有证券持有人的总风险不会随企业的资本结构的改变而变化. 不论企业的融资组合怎样，企业的总价值必然相等. 债务市场价值 ($65M) 权益市场价值 ($35M) 企业总价值 ($100M) 总价值原则: Modigliani and Miller MM 假定不存在税收其他市场缺陷. 投资者能够用个人的财务杠杆来代替公司的财务杠杆. 债务的市场价值 ($35M) 权益的市场价值 ($65M) 企业总价值 ($100M) 对于资本结构的改变，企业的总价值会保持不变 (整张饼的大小不变). 代理成本 监督 包括用契约对代理人进行约束，审计财务报表和直接对管理当局的决策进行限制等. 这一成本最终都由股东承担 (Jensen Meckling). 监督成本同破产成本一样，随财务杠杆的增加而以递增的比率上升. 代理成本 -- 为保证管理当局按照企业同股东和债权人之间所签订的合约行事而发生的对管理当局进行的激励（工资、奖金、认股权和额外津贴）和监督成本. 破产成本, 代理成本, 和税 随着财务杠杆的增加, 避税利益增加， 同时破产成本和代理成本也增加. 杠杆企业的价值 = 无杠杆时企业的价值 + 债务的避税利益的现值 - 破产成本和代理成本的现值 破产成本, 代理成本, 和税 最佳财务杠杆 税, 破产和 代理成本的结合 税的净影响 财务杠杆 (B/S) 资本成本 (%) 最小的资本成本点 融资信号 信号理论是基于信息不对称：管理者知道有关企业的事情，而外部人（证券持有人）不知道. 通过发行更多的债务来改变你的资本结构 说明公司的股价被低估了. 这是一个 正信号， 因为杠杆的增加意味着破产概率的增加，投资者因此会得出结论，你确有充分的理由认为情况要比股价所反映的要好. 管理者通过改变资本结构，来传递企业的有关获利和风险的信息. 第三节 资本结构及其优化 最佳资本结构 最佳资本结构是指使得企业价值最大、企业综合资本成本最低的资本结构。 第三节 资本结构及其优化 （一）比较资本成本法 当企业对不同筹资方案作选择时，先分别计算各个备选方案的综合资本成本，然后根据综合资本成本的高低选定一个资本结构较优的方案。 第三节 资本结构及其优化 （二）每股利润分析法 每股利润分析法是利用每股利润无差别点来进行资本结构决策的方法。 每股利润无差别点是指两种筹资方式下每股利润相等时的息税前利润，所以每股利润分析法又叫做EBIT—EPS分析。 第三节 资本结构及其优化 （三）比较公司价值法 比较公司价值法是以公司价值的大小作为标准，寻求最佳资本结构。令公司的总价值V等于债务价值B加上股票价值S，即：V =B + S 为简化起见，假设债务的价值等于其面值。每年的净利润稳定不变，并全部作为股利发放。 第三节 资本结构及其优化 （三）比较公司价值法 每年的股票价值计算公式为： 15-* 第五章 资本成本和资本结构 第一节 资本成本 第二节 杠杆原理 第三节 资本结构及其优化 第一节 资本成本 一、资本成本的概述 （一）资本成本的概念 资本成本，又称资金成本，它是企业为筹集和