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中国平安-“梧桐”项目投资价值分析报告 “梧桐”项目投资价值分析报告 项目概述 投资亮点 行业分析 公司分析 历史财务分析 交易架构说明 投资回报预测 风险因素与应对措施 附件-券商评级分析 目录 项目概述 投资目标 : 徐工集团工程机械股份有限公司 主营业务 : 工程机械、工程机械配件的开发、研制、加工、销售，产品主要用于主要应用于高速公路、机场港口、铁路桥梁、水电能源设施等基础设施的建设与养护等。公司的起重机械持续保持国内行业第一，其中汽车起重机产销量排名世界第一，并且连续20年保持国内行业出口量第一。 主要财务指标 : 交易规模及背景 : 公司总股本为81.67亿元，拟增发不低于8000-16500万股，每股增发价格不低于30.8元，总募集资金不超过50亿元。平安拟以不高于31.8元的价格获得8000万-1.12亿股，总投资规模为25-35亿元，投资完成后，平安持有徐工股权比例为7.75%-10.85%。 管理层保障： 管理层将安排2011年平安解除锁定期后进行送股以配合平安退出，并保证2011年，2012年净利润年均复合增长不低于22%。 估值标准 : 按平安以30.8-31.8元的价格参与本次定向增发计算，投资后公司估值约为317.86-328.17亿元，折合2010年摊薄后 Post-Money PE13.41-13.84倍。 资金用途 : 扩大产能，增强研发实力。 目标退出方式 : 2011年锁定期结束后在二级市场减持退出。 投资回报率 ： 依据对徐工机械未来三年的盈利预测（详情请见下文盈利预测部分），那么 如选择2011年在二级市场减持退出按15倍PE退出，IRR为30.47%至34.7% 。 如选择2012年在二级市场减持退出按15倍PE退出， IRR为24.60%至26.61% 。 交易时间表: 预计2010年8月底前公司获得证监会批文，2010年9月初后开始询价过程，预计2010年9月底前完成增发。 21.78% 31,422 收入 20.46% 2,856 净利润 2011E 37,507 3,298 25,802 2,371 20,699 1,741 15,889 1,282 12,492 792 金额 单位：百万元 2007A 2008A 2009A 2010E 2012E 净利润 收入 净利润 收入 净利润 收入 净利润 收入 净利润 收入 增长率 61.87% 27.2% 35.80% 30.27% 36.19% 24.66% 15.48% 19.37% 注：2007-2009年报表按2009年资产注入后徐工机械现有资产进行模拟 投资亮点分析——行业亮点 工程机械行业增长与城镇FAI的增速高度相关，近10年来工程机械行业高速发展，总量目前已达3700亿元销售额。 受城镇固定资产投资高速增长的影响，工程机械行业自2003年开始进入高速发展期。2001 年以来，城镇FAI年均增长率达到24.9%，工程机械行业年均增速22.1%。 在中长期，城镇化建设将拉动大批基础设施建设以及住房建设，受此长期趋势带动，工程机械行业将稳定增长。 远期发展动力：城市化因素 历史经验证明，城镇人口比例从45%至60%的时间是城镇化快速发展的时间，在此区间内，城镇固定资产投资增速较高，我国预计到2020年至2030年间达到城市化人口比例55%。预计2020年前，未来城镇固定资产投资将维持15%-20%左右的增速 。 近期：十二个区域振兴计划的出台、保障性住房政策的实施、铁路高铁建设以及大工业建设都为行业近期增长提供有力保障。 2009年以来，国家为改变结构失衡带来的消极影响，密集出台12个区域规划，新区域建设直接扩容工程机械整体市场。 保障性住房的建设具有政府主导特征，目前保障性住房投资占房地产开发投资比例不足5%，未来发展潜力巨大。 预计2010年-2012年的铁路年投资额将不低于7000亿元，而铁路、公路为代表的基建项目建设周期在3-5 年左右，为近期工程机械行业的稳定增长提供保证。 行业集中度加强，竞争格局催生行业巨头 2009年，徐工、三一、中联、柳工作为行业销售前四的企业，CR4约为30% 。其中，徐工在起重机行业市场份额超过50%；三一、中联在混凝土设备的市场上各自占据40%的市场份额；柳工在装载机市场为行业龙头，占据20%市场份额。 2010年上半年，徐工、三一、中联、柳工的主营业务销售额分别为120亿元，166亿元，160亿元，75亿元。 国内工程机械行业面临低端产品淘汰、