火锅产业链剖析报告：围炉聚炊欢呼处，火锅经济百味融，未来趋势几何？.docx

\h 本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。 PAGE \h 本报告版权属于安信证券股份有限公司。各项声明请参见报告尾页。 PAGE 1 火锅产业链剖析报告：围炉聚炊欢呼处， 火锅经济百味融，未来趋势几何？ 目前市场对于火锅产业链宏观层面分析较多，而对未来产业链上中下游及对应供需两端的细分趋势分析较少。对此，本文的重点在于分析未来各细分领域的趋势及原 因，进而分析具备哪些核心能力的企业能把握机会胜出， 并提出相关投资建议。 行业深度分析 餐饮2019 年 08 月 餐饮 2019 年 08 月 12 日 投资评级 领先大市-A 维持评级 首选股票 目标价 评级 天味食品 603317 - - 海底捞 6862.HK - - 大发展的火锅行业供需端格局仍存较多变革，真正能把握住产业链上、中、下游变革趋势的企业有望中长期领跑行业成长。市场对火锅行业在可复制性+需求拉动下 的好赛道预期一致，但随更多资本流入该赛道，产业链在中长期维度下变革加大的 趋势尚未引起市场关注，我们认为有能力把握住供需中长期变革趋势的企业更有望 成为一家长跑龙头，具备更长远成长潜力。1）产业链上游：为养殖基地和蔬菜生产 基地等原材料供应商，行业高度分散，目前体量超 1000 亿，未来上下游融合及供应链专业化有望成为风口赛道，布局完善企业有望进一步降本提效和突出优质食材的 行业表现 1 1 - -18%  餐饮 沪深300 优势。2）产业链中游：包括火锅底料、火锅蘸料和火锅丸料等供应商（2025 年市场规模预计 400 亿元，18~25 年行业 CAGR 预计 12% ）。我们认为中游作为同时面向 B、C 两端的企业，若想领跑对企业自身实力有更高要求，未来在中游产品 B 端定制化、C 端潮流化趋势下，产品矩阵竞争以及渠道加速下沉竞争将为下一阶段的主题，未来更具备大规模低成本生产优势、定制柔性化生产能力、产品矩阵更合理且丰富、以 及经销商渠道管理优势较好的企业成长性在行业内预计更加突出（火锅底料颐海、天味市占率仅 8% 和 7%，龙头集中度均存在较大提升空间）；3）产业链下游：主要为火锅餐饮门店，行业趋势为连锁化推进、品牌力更重要、以及差异化定位进一步  资料来源：Wind 资讯 % 1M 3M 12M 相对收益 -2.71 -7.03 -24.09 绝对收益 -6.72 -9.63 -17.38 细化等变革，未来管理能力、品牌力优质并且定位精准的企业将脱颖而出。预计 2022 年市场空间超 7000 亿，目前 CR5 仅 5.5% ，对标海外易标准化的西餐领域，火锅门店集中度仍将继续提升。 上游：中下游龙头实现降本提效+优质食材优势的必布局领域，规模化集采+上游 延伸布局成产业趋势。火锅食材直接呈现给消费者，因此会影响火锅品质及品牌力， 对上游食材的把控至关重要。随着消费者对食材品质关注度提升+ 企业降低成本驱 动，传统分散采购模式难以满足需求，规模化集采+ 上游延伸布局成产业趋势。1） 变革一：中下游与上游签订长期协议或自建生产基地，最大限度保证食材品质，叠 加火锅行业产业链较短且上游农产品行业进入壁垒低，产业链打通管理具备可行性， 上下游呈日益密切趋势。国内大型火锅企业均加紧上游布局，海底捞有扎鲁特旗供 应羊肉；呷哺呷哺合作建立蔬菜基地；小肥羊、小尾羊都有自营养殖基地，火锅上 下游加速一体化成趋势。2）变革二：下游自建物流供应体系或使用第三方B2B 餐饮供应链平台降本提效。规模化集采减少中间环节并提高了中下游议价能力，且中央 厨房+统一配送的布局进一步提升高峰时段产能，降低一线厨房加工任务量。此外， 受益物联网技术发展，火锅餐饮龙头可实现数据分析预测和方案规划，供应链发展 具备更有利环境，拉大与中小火锅企业的优势。呷哺呷哺、巴奴等均建立现代化的 物流和央厨体系，同时海底捞集团旗下的蜀海等餐饮供应链 B2B 平台也逐渐崛起。 中游：从供给、需求维度看：供给端标准化，需求端定制化潮流化为趋势，具备规模化生产和定制化柔性生产的天味、颐海有望受益。1）供给端：目前，火锅底料 的CR5 集中度在 17 年仍仅 30%，较多中小企业仍依托半自动人工生产线供货。但随下游火锅门店连锁化趋势推荐并对口味稳定性要求更高，高自动工厂化生产的火锅 底料口感稳定性更优+成本更低，成为品牌火锅店的首选。考虑到高度自动化生产线  相关报告 好赛道好企业，剖析海底捞成功秘笈 2018-05-22 对企业存在研发壁垒和资金壁垒，生产技术落后的中小企业或加速出清，推动颐海 国际和天味食品等龙头市占率提升。2）需求端：①To B 需求：下游连锁火锅企业扩张下对于中游话语权增强，且为实现口味差异化预计将寻求与