固收名师特训营·第五期《可转债分析与套利策略》第一讲.pptx

可转债分析框架转债史的三生三世监管条例分为两层从转债的监管条例来看，其实分为两个层面，证监会所发布的可转债发行规则，从根本上规定了转债的发行要求以及条款设置规则，是总括性的监管条例；上交所与深交所发布的可转债发行上市交易等实施细则，是具体操作层面的监管条例。两者合起来形成国内转债市场的监管体系。证监会将可转债归于再融资方向监管，类同于非公开增发、配股等，需经过发审委审核。资料来源：Wind，中信证券研究部整理转债史的三个阶段阶段一：实验阶段（1993-2000）1993年便有了国内第一支转债——宝安转债。阶段二：试行阶段（2001-2005）三份监管条例陆续颁布阶段三：成熟阶段（ 2006-至今）《上市公司证券发行管理办法》颁布资料来源：Wind，中信证券研究部整理证监会新旧规则对比资料来源：Wind，中信证券研究部整理交易所现行可转债监管细则资料来源：Wind，中信证券研究部整理一级市场小步快跑加速正在路上近100个待发预案，2100+亿规模转债审核速度提升——接收材料、反馈、上会均加速批文下发提速——东方雨虹、金禾实业打新改信用申购未来从董事会预案到发行或可以压缩到一个季度左右时间预计三季度是接收材料、反馈、上会高峰期四季度转债发行实质性提速会在某一周看到两支或两支以上个券发行资料来源：Wind，中信证券研究部整理打新的重要变革证监会官网26日公告称，为解决可转债和可交换债发行过程中产生的较大规模资金冻结问题，证监会拟进一步完善可转债、可交换债发行方式，将现行的资金申购改为信用申购我们认为这一规定的修订是为后续转债大规模发行在制度上做好准备今年以来在定增新规后虽然转债热度明显增加，但由于各种原因转债市场实际呈现出预案潮而非发行潮。正如证监会所言转债网下发行依旧采用预缴定金制度可能会对资金面产生较大的冲击，成为放开转债发行的重要桎梏资料来源：Wind，中信证券研究部整理信用申购影响几何随着近期预转债案的被证监会受理的节奏加快，加上可能的绿色通道，可转债包括公募可交换债必将迎来快速的类似于IPO的发行节奏，考虑到上会进程预计在今年下半年快速发行就有望出现；修订方案中网下机构申购预缴不超过50万元定金，网上申购无定金，将会导致网上网下申购的差异减小，而机构投资者为了能够更多的吸收筹码可能会同时参加网上和网下打新，但承销商为了发行简便针对小型转债可能只提供网上申购方式；为了区分网上和网下的差异，对于同时提供网下和网上申购选项的个券打新，网上申购上限可能进一步大幅降低，来避免个人投资者无序的大幅申购；网下则维持打新规模严格限制；资料来源：Wind，中信证券研究部整理信用申购影响几何由于网下定金数量极低网上无需定金，因此参与转债打新的账户数量势必增多，进一步压低转债打新中签率，我们预计千一以下成为常态，打新账户数量达到6000+个转债上市价格可能承压。一方面随手打新的账户上市初期可能迅速抛售新券获利了解，另一方面占用资金成本明显降低账户打新的预期收益随之降低也会增加抛压；二级市场溢价率存在一定冲击但幅度有限，一方面制度的修订预示着后续潜在发行规模较大，另一方面新券上市价格承压也会传导至存量个券；近期发行转债单一账户申购上限明显较低，若新规实施后这一趋势延续叠加中签率降低，可能导致打新吸筹更加困难，相反上市初期新券的性价比提升。资料来源：Wind，中信证券研究部整理供给带动需求险资已经开始逐步进场布局存量转债基金份额或将提升多只新发转债基金灵活配置转债二级债基新的趋势新的专户已经成立市场关注度显著提高“鸡肋”的打新打新模式已经发生了深远的变化，我们认为用“鸡肋”一词形容较为贴切。降低网下打新申购的名义上限，从洪涛转债网下5000万元名义申购上限开始，这一趋势愈发明显，“雨露均沾”可能是未来的趋势。由于上限的降低，导致一级市场难以吸收到足够筹码，即使转债上市价格较高，单一账户实际的绝对收益也相对有限。综合来看，打新难以有效的增厚账户业绩，通过打新吸筹也有较大的难度。相反我们更加建议投资者通过上市初期的高换手率时期来吸筹建仓，特别对于正股有看点的迷你个券，上市初期原股东优先配售带来较大抛压阶段可能是较好的时点。其次抢权策略可能重获青睐，但是并非盲目抢权，二级难以获取筹码先行抢权正股获得配售机会。关注我们提出的两类抢权方式。大宗的机会可能会越来越多资料来源：Wind，中信证券研究部整理当我们谈论抢权时我们在谈论什么抢权是什么转债抢权抢的是原股东的转债优先配售权。绝大多数转债在发行时均给予原股东一定优先配售转债的权利（也有特例），这项权利的吸引在于优先配售转债免去了转债打新中签率极低的烦恼，能够充分享受转债上市带来的近乎无风险的溢价收益。资料来源：Wind，中信证券研究部整理抢权流程抢权收益=正股价值*正股涨跌幅+正股价值*转债优先配售比例*转