第二章证劵估价.pptVIP

由于普通股没有到期日，股利持续固定增长，且 g ＜ k，因而上式可化简为： 从这里可以看出，g＜K是一个十分合理的假设，因为若g大于或等于K，股票的价值将趋近于无穷大，估价也就失去了应有的意义了：对于此时股票价值为什么趋近于无穷大，美国学者戈登曾做过详细的论证。 例如，某公司去年支付的每股股利为3元，预计今后将按固定比率4%逐年递增，若投资者要求的报酬率为10%，则该公司普通股的价值即为： 若其他条件不变，每股股利固定，即g=0，则普通股的价值将是： V = 3 / 10% = 30 （元） 可见，股票的价值对g（红利或股利增长率）的变化非常敏感，因此，任何正确估定g是股票估价的关键和难点。 我们知道，公司每股盈余一般是分为两部分：其一是作为红利发放给股东，其二是作为保留盈余， 用于企业再投资。如果设股利支付率为DR，则回投率即为（1—DR），且 如果，公司第一年的帐面权益值为BE1，则第二年帐面权益值将变为BE1 + ΔRE。 设股东权益报酬率ROE不变，则有： 同时，我们知道，第一年的红利为： 故股利增长率 g 即为： 在现实生活中，运用戈登模式估价还有一个问题，那就是许多公司的股利增长并不是固定不变的。 例如，某公司股票的相关资料如下：D0为1.85元，预计前三年的股利增长率为20%，三年后降至12%，若投资者要求的报酬率为16%，问该股票的价值是多少？ 应当说，这种情况更切合实际。怎么办呢？方法是分段进行估算。 2-4 普通股价值评估 二、普通股评价的高级研究 1.股票价格与公司收益（损益） 收益的灵敏度研究：Ball和Brown(1968)研究了年收益报告的信息内容。 财务分析师的收益预测与时间序列预测 2.股票价格与通货膨胀 3.股票收益率与宏观经济信息 4.股票价格与流动性 5.税收与股票评价 2-5市场微观结构理论 一、市场微观结构理论 主要研究在既定的市场微观结构下金融资产的定价过程及结果。 广义的市场微观结构式各种交易制度的总称，包括价格发现机制、清算机制、信息传播机制等。 一般的市场微观结构由技术、规则、信息、市场参与者、和金融工具。 市场通常采用流动性、波动性、交易成本和透明度四个指标来反映市场质量或者说市场效率。 2-5市场微观结构理论 二、市场微观结构理论模型 1、交易模型（Demsetz，1968） Demsetz一个简单的需求供给框架表明即便是同一种金融资产，市场上通常也存在两个价格：一个是急于卖出的价格（ask price），另一 个是急于买进的价格（ bid price），买卖价差（spread）作为均衡结果出。 2、存货模型 Garman(1976)研究了指令流在决定证券交易价格中的作用。 Amihud和Mendelson（1980）拓展了Garman模型：假定指令流为半马尔可夫过程，认为存货影响做市商的价格决定。 Ho和Stolf(1978)研究了基于风险回避的存货问题。StoII 首先采用一个两期模型考察了存货怎样影响交易商的优化决策，然后用一个多期动态规划方法来刻画交易商的最优决策 2-5市场微观结构理论 0’Hara 和0IdfieId（1996）研究了具有风险规避倾向的交易商同时收到市价指令（market orders）和限价指令（Iimit orders）并且无法确定这些指令和存货的真实价值下的动态价格决策问题。 Cohen、Maier、Schwartz、 Whitcomb（1981）等则分析了多个流动性提供者的效果，提出了“重力推动”（gravitationaI puII）理论。 在他们的模型中，交易商可以选择市价指令或者限价指令，但交易成本将影响交易商的决策. 这些方法的核心是指令流的不确定性问题，由此引出了专业证券商或交易商对存货问题的执行问题. 存货模型的不足在于缺乏实证研究的支持。 2-5市场微观结构理论 3、信息模型 存货模型暗含着这样的假定：交易成本仍然决定买卖价差。 基于信息的研究方法则将交易过程看作是一个非对称信息博弈过程，这种分析模型从逆向选择理论的视角展示了在无显性交易成本的竞争市场中买卖价差继续存在的原因， 市场微观结构研究的焦点也因而转移到分析做市商是如何从交易中获取信息，而又如何在一定时间后反过来影响价格变化. 尽管特定市场对于这一问题的解释可能不同，但所有基于信息不对称的市场微观结构模型都必须求解一个学习模型。 Bag