2019年秋季投资策略分析报告：行稳致远.pdf

证券研究报告 ·宏观深度·2019 年秋季投资策略报告 行稳致远 宏观经济 ——宏观秋季投资策略报告 海外央行宽松潮，国内政策有定力。2019 年上半年海外经济延续下行势头， 美联储7 月进行金融危机以来的首次降息，带动全球货币政策提前进入宽松 [table_invest] 区间。中国经济一季度超预期企稳，社融大幅放量使市场憧憬此前信用收缩 的局面会随着政策的放松得到逆转，股市突破3200 点。但4 月政治局会议重 视防风险，重提房住不炒，宽松预期被打破。随后中美贸易摩擦再度升级， 双方在边打边谈，关税不断加码，经济下行压力重现，股市重新回到 2900 点附近震荡。债券收益率在4 月快速上行后震荡回落，在8 月突破前期低点。 地产周期制约信用扩张，库存周期难以提振经济。在“房住不炒”和“因城 施策”政策基调下，随着棚改货币化退潮，叠加金融周期处于低位，未来全 国性房地产销售可能继续回落。在融资收紧的影响下，当前处于高位的房地 产施工存在下行压力。库存周期处于主动去库存阶段后期，如果需求增长中 枢不出现进一步下滑，无论是低位企稳还是稳中略升，部分库存去化较好的 行业或企业补库存动力或将提升，导致生产回升并驱动库存周期向被动去库 存阶段转化。然而，即使库存周期在2019Q4-2020Q1 回升，其影响程度相比 2016 年的回升可能更为温和，难以对经济有明显提振作用。 行稳方能致远，经济硬着陆风险不大，预计下半年GDP 增速6.1%。与过去 主要依靠“房地产+传统基建”的宏观调控思路不同，目前政策着力点在于“消 费+补短板与新基建”。从更长期的视角看，中国经济下行是趋势性下行与周 期性下行的共振结果。中国乃至全球经济在2017 年的复苏是通缩预期消退带 来的短周期回升，中国的经济结构过度依赖于地产基建的问题并没有得到根 本解决。信用紧缩是经济下行重要原因，其本质是利率形成机制与融资体系 变革。当前的变革有助于提高资源使用效率，增加经济增长持续性。预计下 半年GDP 增速6.1%，全年经济增速6.2%左右，处于合理区间。CPI 年末反 弹，猪肉价格上涨可能导致CPI 同比突破3%；PPI 持续通缩，年内转正可能 性较小。 相关研究报告 [table_report]2019 年下半年宏观经济与资本市场展 货币与财政政策均有调整空间，需求扩展政策密集出台。全球经济动能整体 19.07.15 望：雨歇溪水落 2019 年投资策略报告之宏观经济篇：吹 回落，货币政策进入宽松周期，美国7 月降息且9 月降息是大概率事件，欧 18.12.10 尽狂沙始见金 洲与日本已经进入负利率区间，国内货币政策宽松空间打开，降准降息都在 2018 年中期投资策略报告之宏观经济 18.06.13 篇：革故鼎新 路上。往年地方政府专项债未使用额度约 1.2 万亿，或是未来政策调整的主 要选项，为支撑总需求提供重要保障。7 月政治局经济工作会议提到 “拓展 扩大最终需求”，“消费+补短板与新基建”是重要领域，相关政策密集出台。 大类资产配置建议：利率债作为重要的