整合中的中国磷化工行业分析解析pdf51(1)资料.pdfVIP

2007 年 1 月 4 日 化工行业 中金公司研究部 在矿电磷一体化的平台上打开深度和宽度 分析员：时雪松 shixs@ ——整合中的中国磷化工行业分析 (86210) 5879 6226 投资要点: ♦ 中国磷化工具有长期发展的资源基础。中国企业具有低成本磷矿石和低成本能源的两大优势，成为国际上主要的磷 化工产品供应国。磷是生物的关键元素，磷化工的主要功能是为生物提供养份。广义的磷化工产业，包括了从磷矿 石到下游磷肥和含磷各类化学品的整条产业链，磷肥是产量最大的品种，占磷矿石消耗比例达到 80%，行业竞争激 烈；而下游的精细磷化工广泛用于食品饮料和工业各领域，具有消费品的特性，需求增长较为稳定。 ♦ 全球磷矿石的资源价格并没有体现，中国企业面临开采成本上升。全球磷矿石资源集中度较高，中国和摩洛哥出口 减少导致全球贸易量下降，但全球磷肥过剩，磷矿石价格并不会大幅度上涨。中国磷矿石总储量丰而不富，随着高 浓度磷肥产能的快速发展和高品位矿的大量低价出口，国内富矿显得供应紧张，低品位的利用必将带来行业开采成 本的上升。大型国有企业和行业优势企业在磷矿整合中是主要的资源获得者，小型矿将逐渐关闭整顿，短期磷矿石 价格还将上涨。随着行业集中度提高，磷矿资源分配完成和磷肥产能扩张速度放缓，磷矿石价格将逐渐稳定。 ♦ 磷肥产能过剩无法消除。磷肥为低增长行业，全球需求增速在 2%左右，发展中国家能达到 4% 。北美是全球主要的 高浓度磷肥（DAP 、MAP 和 TSP 等）生产和出口地区，尽管美国公司不断关闭部分产能，由于中国、摩洛哥等地区 利用磷矿石资源优势，中东等利用能源优势大量建设高浓度磷肥装置，未来全球性的产能过剩无法消除。云天化国 际化工作为国内磷肥巨头的出现，使国内 DAP 的行业集中度大幅提升，未来国内 DAP 市场竞争状况可能略好于预 期。 ♦ 中国精细磷化工利用一体化优势将吸引全球产能转移。精细磷化工分成热法（黄磷）路线和湿法精制路线，中国企 业利用能源资源价格带来的一体化成本优势，未来全球磷化工市场份额能够继续扩大。精细磷化工主要是日化产品、 食品添加剂和电子级磷酸等为主，应用领域非常广泛，随着中国经济的快速发展，需求增长迅速。目前中国的一体 化黄磷热法路线比欧洲的湿法路线在成本上占有优势，发达国家将逐渐退出市场，未来随着国内技术水平和产品层 次的提高，中国磷化工产品能够实现双向发展，即国内替代进口，延伸下游，国际上扩大市场份额。 ♦ 成长性和资源性企业适当给予估值溢价。由于精细磷化工的成长性、进入壁垒和下游客户的转换成本，国际上给予 精细（特种）磷化工企业明显高于磷肥企业的估值水平，考虑到在国内黄磷价格稳定后，中国精细磷化工企业的成 长性、盈利增长确定性和拥有磷矿石储量的资源属性，我们认为可以给予优质特种磷化工企业 18 倍左右的目标市盈 率水平。 ♦ 我们认为在磷电一体化的稳定平台上，延伸和拓展下游领域的深度和宽度是未来企业的发展方向。 我们看好澄星股 份（600078 ）和兴发集团（600141 ），其中澄星股份拥有上游磷矿资源和磷电一体化装置，未来成本能够进一步下降， 公司在产品研发和市场开拓方面有明显优势，并将在多个磷化工新领域进行拓展，未来 3 年的成长性比较明确，给 予“推荐”评级。兴发集团拥有丰富的磷矿资源和水电资源，未来磷矿产量将大幅度上升，同时磷矿和电力成本有下降 潜力，下游产品也有一些优势，给予“审慎推荐”评级。六国化工获得磷矿资源后，磷肥的竞争力得到一定提高，但国 内产能增长仍快于需求增加，销售仍具有压力，而和跨国公司合作规模化生产湿法精制酸的产品纯度和成本尚需观 察，市场也需要重新开拓，维持“ 中性”评级。 . 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会持有报 告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报 告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任