研究报告离岸人民币流动性供应机制的现状影响及改善方向-HKEX.pdf

2017年1月 研究報告 離岸人民幣流動性供應機制的現狀、 影響及改善方向 目錄 頁數 摘要 1 1. 兩層次的離岸人民幣流動性供應機制 1 2. 運作現狀和結構特點2 2.1 長期流動性供應主要依賴跨境貿易結算渠道，自811 匯改以來出現收縮 2 2.2 現有的短期流動性供應機制在使用效率、規模、及運作時間上，與市場發展存有 一定距離 3 2.3 目前離岸人民幣主要配置於境内長期性資產，投資結構有所失衡 4 3. 離岸人民幣短端利率波動對市場帶來的影響4 3.1 對離岸債券市場穩定擴張帶來壓力4 3.2 加大了境外機構持有人民幣資產的風險對沖難度4 3.3 兩地利差拉大可能誘發投機性的短期跨境資本流動 5 4. 可能的改善方向6 4.1 穩步推動人民幣國際化，逐步放開雙向跨境資本流動渠道 6 4.2 充分利用現有政策，打通兩地債券回購市場 6 4.3 為發展利率互換、掉期等衍生品提供市場基準，進一步強化離岸人民幣市場的 定價效率及風險管理能力 6 4.4 拓寬離岸市場的產品規模和類別，進一步擴大離岸人民幣資金池 7 香港交易及結算所有限公司 首席中國經濟學家辦公室 離岸人民幣流動性供應機制的現狀、影響及改善方向 2017 年1 月 摘要 • 離岸市場人民幣流動性大致分為長期及短期兩個層面 。長期流動性主要通過實體經濟（跨境貿 易結算管道）從在岸市場獲得資金；短期流動性主要包括監管機構的貨幣互換及市場融資。 • 離岸人民幣流動性供應機制的現狀和結構特點 ：長期流動性主要依賴跨境貿易結算管道，易受 人民幣匯率波動影響；短期流動性供應機制在效率、規模、及運作時間上，與市場發展存有一 定差距 ；另外，離岸人民幣資金投資結構有待改善。 • 離岸人民幣短端利率的大幅波動對離岸債券市場的穩定擴張帶來壓力，同時加大了境外機構持 有人民幣資產的風險對沖成本，亦可能誘發投機性的短期跨境資本流動。 • 隨著人民幣已正式加入國際貨幣基金組織特別提款權（SDR ），全球投資者對人民幣資產配置 需求不斷上升，充足的離岸人民幣流動性對提升市場深度，滿足跨境貿易、離岸投融資、外匯 交易等經濟活動至關重要。不斷擴寬雙向跨境資本管道，對現有市場機制加以改善調整，將爲 人民幣作為國際可兌換貨幣以及在國際投資領域中廣泛使用鋪平道路。 1. 兩層次的離岸人民幣流動性供應機制 基於離岸市場的特殊發展歷史，離岸人民幣供應機制可分為長期及短期兩個層面。 長期流動性方面 ，離岸人民幣市場主要通過實體經濟（跨境貿易結算管道）從在岸市場獲得人 民幣資金。自2009 年7 月推出跨境貿易結算以來，內地對外人民幣結算收付比一直呈現實付大 於實收狀態，儘管該比率逐步下降，從2011 年第一季度人民幣收付比為1 ：5 ，下降至2015 年 底 1 ：0.96 ，但人民幣總體處於淨流出狀態，因此，跨境貿易結算成為了境內市場向離岸市場輸 出人民幣資金的主要管道。2014 年末香港人民幣資金池規模達到 1.15 萬億元(離岸人民幣存款 及存款證) ，台灣人民幣存款餘額為3,022 億元，加上新加坡人民幣存款兩千億餘元，全球離岸 人民幣存款規模達1.6 萬億元的歷史高點，基本上通過跨境貿易結算管道從境內市場獲得。 在結算過程中，境內外進出口商根據匯率波動，相應利用人民幣及美元進行不同地點的結算， 從而推動離岸市場人民幣池不斷擴大，機制具體表現為：當人民幣匯率處於升值預期時，香港 離岸市場美元兌人民幣匯率(CNH)較境內市場美元兌人民幣匯率(CNY)升值更為明顯。CNH 升 水意味著離岸市場人民幣價格更貴，企業使用人民幣進行進口貿易結算能夠獲取額外收益，因 1 此有動力通過對進口支付人民幣取代美元，導致境內人民幣流動性外溢至境外 。 圖1 ：跨境套利機制下的離岸人民幣資金池擴張—