深市买卖价差逆向选择成分的估算与分析.docVIP

深市买卖价差逆向选择成分的估算与分析 王志强 陈培昆 （厦门大学管理学院，福建 厦门 361005） 摘要：本文以深市150家上市公司为样本，估算买卖价差逆向选择成分，研究逆向选择成分与公司特征之间的关系，并探讨其日内变化模式。研究发现信息不对称对深市买卖价差的贡献度为39%。公司规模越大，其股票的逆向选择成分越小；逆向选择成分随着交易量水平的上升而降低；高价股的逆向选择成分比低价股低。总体而言，逆向选择成分在早市呈现 “倒U”型，在午市呈现“L”型。逆向选择成分与公司特征之间的关系以及逆向选择成分的日内变动模式的实证分析结果符合信息不对称与公司特征之间的逻辑关系以及信息不对称的日内变动模式。 关键词：买卖价差；逆向选择成分；信息不对称；指令驱动市场 作者简介：王志强，博士，厦门大学管理学院教授，研究方向：公司财务和资本市场理论。陈培昆，厦门大学管理学院硕士生。 中图分类号：F830.9 文献标识码：A The Adverse Selection Component of the Bid-ask Spread in Shenzhen Market: Estimation and Analyses Abstract: This paper estimates the adverse selection component of the bid-ask spread by examining 150 samples from Shenzhen Stock Exchange, investigates its relation with the characters of the firms, and analyzes its intraday mode. We find that adverse selection component accounts for 39% of the bid-ask spread, the adverse selection component decreases uniformly with the size of company, trade size and stock price, and the adverse selection component exhibit downward U-shape patterns in the morning and L-shape patterns in the afternoon.. The empirical results are consistent with the logical relationship between asymmetric information and characters of company and its intraday mode. Keywords: Bid-ask Spread; Adverse Selection Component; Asymmetric Information; Order-driven Market 引言 买卖价差是衡量市场运行效率，影响交易成本高低的一个重要指标，因此，买卖价差一直是市场微结构理论研究的主题。Demsetz(1968)和Tinic(1972)指出交易和清算费用、簿记和办公费用以及做市商所花费的时间和努力是导致买卖价差存在的一类成本，称之为指令处理成本；买卖指令的不平衡（imbalance）导致了第二类成本的出现。不平衡的买卖指令导致做市商的存货头寸偏离最优水平，做市商通过提高买卖价差来补偿其所承担的风险，这称为存货持有成本（Stoll(1978)和Ho and Stoll (1983)）；Copeland and Galai (1983), Glosten and Milgrom (1985)和Easley and O’Hara (1987)指出了由信息不对称和知情交易者引致的买卖价差的第三种成分——逆向选择成分，即做市商扩大买卖价差以弥补与知情交易者交易的损失。科学估算和分析构成买卖价差的成分，有助于我们深入了解影响市场流动性和资本成本高低的深层次因素，这对投资者、市场监管当局以及公司管理人员均具有重要意义。 现有研究买卖价差分解的文献大多以报价驱动市场为研究对象，如纽约证券交易所和纳斯达克等。随着电子技术的飞速发展，指令驱动市场已经成为股票市场的主要交易模式，因此，研究指令驱动市场的价差分解问题显得非常必要。本文以深市A股指数为样本，估算信息不对称对深市买卖价差的贡献度，分析影响逆向选择成分的因素，探讨逆向选择成分变化的日内模式。 文献综述 从上个世纪80年代末开始，西方财务学者致力于买卖价差分解的理论研究。George et al (1991