“漂亮50”的历史经验：给予确定性溢价.pdf

2019 年 01 月 19 日 证券研究报告 总量研究中心 美股漂亮 50 专题 策略专题研究报告 “漂亮50”的历史经验：给予确定性溢价 本报告的主要看点： 基本结论  美股“漂亮 50”的定义与行情回顾。“漂亮50 ”（Nifty Fifty）是美国股票投 资史上特定阶段出现的一个非正式术语，用来指上世纪六十和七十年代在纽 约证券交易所交易的 50 只备受追捧的大盘股。“漂亮 50 ”行情在 20 世纪 70 年代的行情演绎可以分为 4 大阶段，即“震荡上行期、超额收益上行 期、普跌但仍有超额收益期、补跌后行情收官期”。  “漂亮50”的崛起：宏观经济景气度回升、资金行为偏好、行业趋势下优 秀公司的成长共同演绎“漂亮 50”的崛起行情。1）宏观经济层面，短期尼 克松新政下通胀得到控制，经济复苏+流动性宽松，推动股票市场回暖，呈 现普涨行情。2 ）市场风格层面，以养老金为主的长线资金占比增加，市场 开始推崇价值投资；人均 GDP 上行+行业集中度提升改善消费行业盈利预 期，“漂亮 50 ”跑赢。3）行业层面，“婴儿潮”带来年轻人口比例提升，推 动消费需求，受益于消费行业集中度提升龙头企业成为优选。4 ）公司层面， “漂亮50 ”具备显著的强盈利稳定性、成长性优势，且ROE 长期高于标普 500，强劲的基本面是其获得估值溢价基础。  “漂亮50”的黯灭：宏观因素构成美股熊市，微观因素造成补跌。1）宏观 原因构成普跌：粮食危机、布雷顿森林体系瓦解叠加石油危机使得通胀进一 步恶化。为应对通胀压力，流动性加速收紧，而原材料成本上行则侵蚀了企 业盈利，美国经济再陷滞胀泥潭，美股整体转熊。2 ）微观层面造成“漂亮 50 ”补跌：一方面“漂亮50 ”公司的盈利稳定不再，增速和ROE 呈下行态 势；另一方面在牛市顶点，“漂亮50 ”公司的P/E 估值相对标普500 形成大 量泡沫，在流动性收紧的环境下估值泡沫破裂，最终补跌结束行情演绎。  美股“漂亮 50 ”行情背后，投资过程中一些“变与不变”规律值得总结和 深思。1）从基本面与估值角度，估值与业绩的匹配是长期核心变量。稳定 而强劲的基本面构筑估值基础，但高估值溢价下，即使是可持续增长的业绩 也未必能完全消化。2 ）从短期资金风格的形成机制来看，短期阶段性的投 资风格是边际增量资金与相应投资理念匹配下在市场上的映射。70 年代机 构资金的边际增量来自养老金，其长线价值投资理念构建了当