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内生货币、金融市场和总需求 于泽 摘要：适当的货币政策能够对于总需求起到促进作用是宏观经济学的一个共识。 不过，不同的货币供给机制导致其对于总需求的影响渠道不同。因此，不同的货 币供给机制对于总需求的影响就不相同。本报告发现，我国货币供给具有内生性。 在这样的环境中，要进一步提高我国总需求的可持续性，需要进一步推进利率市 场化。 关键词：内生货币、货币政策、利率市场化、总需求 1.导言 在经历了2010 年较快的增长后，我国在2011 年经济增速下滑。当前国际形 势不容乐观，欧洲债务危机在未来仍会持续。在这样的环境下，我们急需讨论我 国总需求的可持续性问题，即什么因素能够促进我国的总需求。 一般而言，货币政策在这里面都会起到重要作用。不过，对于货币不同性质 的判断会导致不同的传导渠道，从而会导致不同的政策建议。为此，为了分析我 国货币政策对于总需求的影响，我们首先讨论我国货币供给的性质，之后分析货 币政策的作用渠道。 本报告发现，我国的货币供给是内生于经济的。在内生货币下，投资需求产 生了货币，这成为了收入。因此，总需求和收入分配就具有了长期协整关系，从 而是相互影响的。在这个过程中，利率会起到重要的再分配作用。因为我国目前 对于零售利率是管制的，从而导致了扭曲。因此，利率市场化对于总需求的可持 续性具有重要作用。 2.我国内生货币的检验 为了稳健地检验我国货币的性质，我们首先利用2008 年之前的数据进行检 验，然后选择2008 年之后的数据进行预测，如果预测数据与实际数据吻合，那 么就可以说明我国货币供给具有内生性质。 2.1 2008 年6 月前的货币供给性质 为了检验我国货币供给的性质，参考Nell (1999)，采用葛兰杰因果类型检验。 不过，此处的检验不仅仅局限于用标准的葛兰杰因果检验短期因果，还利用协整 分析检验长期因果，其中协整分析采用自回归分布滞后（ARDL ）方法。 ARDL 模型的主要优点在于不管回归项是I(0)还是I(1)，都可以进行检验和 估计。而进行标准的协整分析前，必须把变量分类成I(0)和I(1) 。在这种方法中， 如果变量是协整的，那么考虑下面的ARDL(p, q)模型： p q 1  * y   y x   x  (1) t 0  i ti t  t i t i 1 i 0 y x 从方程(1)可以获得 与 的长期关系： t t y  x  (2) t 1 t t 利用方程(2)的残差，考虑下面的误差校正模型(ECM)： r s y    y   x   (3) 2  yi t i  xi t i 3 t 1 t i 1 i 0  其中 是从方程(2)残差获得的滞后误差校正项。从方程(3)中，如果考虑原假设 t 1 y  为 不是 的葛兰杰原因，那么当利用F 检验和Wald 检验，当 联合显著的时 x