服装行业企业如何适应以消费者为核心的互联网消费时代系列研究之一：麦考林，核心能力决定线上品牌的天花板.doc

专题研究报告 ● 纺织服装行业 2013年8月5日 麦考林：核心能力决定线上品牌的天花板 服饰企业如何适应以消费者为核心的互联网消费时代系列研究之一 纺织服装 中性 维持评级 投资要点： 基于投资者对服饰企业如何适应互联网消费的关注，我们在接下来一段时间会为大家推出系列已上市企业研究报告，对这类公司的盈利状况、收入增长驱动力、盈利增长驱动力、成长天花板等进行分析。首期推送给大家的是麦考林曾经的“中国B2C上市第一股”。麦考林1996成立，做邮购目录生意起家，1999年麦网正式上线，2009年麦网改版为一个垂直服装电商平台，公司于2010.10在NSDQ上市，发行价11$、募资1.29亿$，市销率0.73。目前股价2.28$，市销率0.18。 2006-2009年麦考林经历了高速增长，营业收入从0.34亿美元增至2009年1.77亿美元，年复合增长率72.5%；2010年虽然传统目录邮购有所萎缩，在线上业务高速增长带动下仍实现28%增长，收入规模达2.27亿美元；进入2011年，电商、目录邮购、实体线下业务均开始萎缩，2012年收入规模下滑至1.52亿美元。 线上渠道：2008-2010经历了迅猛发展，接近于连续三年翻番，至2010年公司线上收入1.08亿美元；占总销售收入比例提高至2010年的47.5%。 但是进入2011、2012年，尤其是2012年公司线上业务逆势萎缩至0.72亿美元，直接原因是活跃客户数降低、活跃客户订单数下滑，其背后则是客户粘性的缺乏（产品缺乏特性、客户有更好的选择）。在2011年推广高峰时期，麦考林线上活跃用户从2010年140万增加到2011年200万；2011Q4降低了电商的促销、减少了广告投入后，活跃客户数在2012年锐减至120万。与此同时，平均每位活跃用户每年订单量从2010年5单下降至2012年3.8单。 B2C平台企业收入增长的核心驱动：活跃客户数、重复购买率、ARPU（人均购买额，取决于数据挖掘基础下对客户精准推荐）。盈利能力决定因素：毛利率、获取核心客户成本（广告宣传费）、仓储运输费用、信息技术投入。平台企业核心能力形成关键：以客户为核心基础上的精准推荐，建立在性价比、便捷性基础上的客户满意度，基于此各家B2C平台企业主要资本投向是仓储物流、信息技术；对于传统的品牌服饰企业做平台，基本上是完全跨入了一个新型领域，信息技术基础上的精准推荐不是强项，配送方面也缺乏大型B2C平台企业规模效应。 核心能力决定品牌服饰线上业务天花板。麦考林2011、2012年萎缩在于中低端货品供应竞争加剧，对于以高性价比吸引消费者的产品，货品缺乏差异化、缺乏客户粘性的情况下，需要持续不断地营销广告和促销才能维持住活跃用户数。投资者看到的淘品牌发展相当迅猛，更多的是因为其处于发展初期；发展初期，只要是一点独特性，在最初的几年就能迅速发展；不仅淘品牌如此，面向差异化市场的品牌—如GXG、DUZZLE等在最初几年高速增长。但是一旦规模达到一定程度，必然要求的是对公司管理能力要求提高，这又回归到传统品牌服饰企业目前面临的困境，即如何保证设计出适销对路的货品、如何在有效时间精准推荐货品、如何有效控制库存等等，这才是一家品牌服饰企业运作的核心。 分析师 马莉 ?：（8610）6656 8489 ?：mali_yj@ 执业证书编号：S0130511020012 特此鸣谢 杨岚：（8610）8357 4539 （yanglan@） 执业证书编号：S0130112030156 花小伟：（8610）8357 4523 （huaxiaowei@） 执业证书编号：S0130112090085 江静琳（对外经济贸易大学） 对本报告的编制提供信息 相对上证综指表现图 资料来源：Wind资讯，中国银河证券研究部 目 录 TOC \o 1-2 \t 0_[一、]_银河_大标题,1,1_[(一)]_银河_标题一,2 一、2007-2009年是公司黄金成长期，2011、2012年陷入泥潭 1 （一）2008-2010年电商收入高速发展，2011、2012年逆势萎缩 1 （二）2009年盈利达到顶点，2010年线上业务高速发展的代价是毛利率下降、盈利能力下降 2 二、线上业务：单纯低价格吸引消费者不可持续 3 （一）价格战和转型B2C导致麦考林线上业务毛利率逐年下降 3 （二）单纯广告投放带来的客户是缺乏粘性的 3 （三）与GIOSIS合作仍有待观察 4 三、麦考林和传统模式的差异：高人工投入、高物流运输、高广告投放 5 （一）劳动密集型特征显著 5 （二）营销广告投入高于传统企业 6 （三）高运输分拣费 6 （四）营运能力强于线下企业：存货周转率相对较高 6 四、和传统模式资本投入差异：仓储、IT基建 7 五、一些