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经济数据超预期后，股市走弱而债市走强，一定程度上缘于市场对于宽信用政策退出
的担忧。上周四二季度经济数据出炉，除消费弱势复苏、基建受南方强降水过程拖累，工
业生产、地产投资、进出口等都维持复苏趋势，二季度 GDP 增速小幅超预期。经济数据
公布后，股票市场并没有得到提振反而转弱，债券市场也没有受利空影响，国债期货一路
上涨。经济基本面超预期走强——股票上涨、债券下跌的逻辑反转，背后反映的是这一轮
股票市场的上涨是政策宽松推动的，在经济超预期后市场开始担忧政策的提前退出，而债
券市场近期下跌也是在股票快涨的情绪压制下的超调，一旦股票市场走弱、债券市场就得
以修复。
▍政策的边际变化
上半年宽信用成效显著
对冲疫情，上半年宽信用节奏明显加快。从宽信用的效果看，上半年信贷投放节奏明
显快于往年，上半年新增人民币贷款合计12.1 万亿，较2019 年上半年增长25% ；以2020
年全年新增人民币贷款20 万亿的假设计算，上半年已完成60%的信贷投放，投放节奏较
往年有所加快。在政府债券发行量增大、非标融资压降有限的背景下，上半年社融增速迅
速回升，而回升趋势与历史规律明显相悖，可以看出这一轮宽信用的力度。
图1：上半年新增人民币贷款显著多增（亿元） 图2 ：上半年社融增速趋势与历年相反（%）
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资料来源：Wind ，中信证券研究部 资料来源：Wind ，中信证券研究部
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