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中国非金融企业境外美元债套利研究— 以中石化集团为例 摘 要 近年来，套息交易成为一个热门的话题，在国际金融市场上受到普遍的关注。从 上世纪90 年代开始，日元低利率甚至零利率的特点，使得日元成为了传统的套息货 币，套息交易盛行。2008 年到2014 年间，美国主导的量化宽松政策，使得美元的流 动性急剧上升，同时也使得美元的利率达到一个历史低点，美元因此也被人们视为一 种低成本货币而进行套息交易。但是自2018 年以来，美元不断加息，套利的成本加 大，不少套利者开始平仓，将货币换回美元，利用美元套利的热度有所下降。 由于新兴市场国家的货币与美元之间拥有较高的利差，不少企业开始尝试发行境 外美元债，之后将融得的美元回流到国内兑换为本国货币进行货币错配，即负债外币 化和资产本币化，这样做不仅能够得到利差所带来的收益，在本币升值的情况下，还 能够获得汇率变动带来的收入。套息交易一般会与金融机构相联系，因为伴随套息交 易而来的巨大风险是一般企业所不能承受的，但是越来越多的文献表明非金融企业通 过发行外币债券进行套利。中国的人民币是传统的高利率货币，那么中国非金融企业 通过境外美元债的发行是否也具有套利空间呢？这是本文研究的重点内容。 本文采用的研究方法为案例分析法，文章首先对相关理论以及中国企业境外美元 债的发展现状进行了梳理，同时对中国境外债券的发展进行了归纳；其次本文对2008 年至2017 年中国非金融企业境外美元债的发行情况进行了描述性统计，分析其进行 套利的可行性；之后本文解释了为何选择中石化集团发行的美元债进行研究，并对中 石化集团进行了简单的介绍；然后本文通过中石化集团的具体案例进行详细的分析， 探究其发行美元债的目的，套利的可能性以及在发行过程中面临的风险。最后，本文 为中国非金融企业发行境外美元债套利提供了相关的建议。 通过案例研究的结果，本文的主要结论包括：第一，中国非金融企业在人民币和 美元之间存在较大利差时会更倾向于发行境外美元债券；第二，中国非金融企业通过 美元债进行套息交易时存在一定的套利空间；第三，汇率的波动，利率差的收窄以及 政策的变动都会对套息交易的进行产生了较大的冲击，且极有可能对进行套息交易的 企业造成巨大损失。因此，企业应该慎重选择美元债的发行时机，时刻留意国家政策 的变化，并采取远期合约等方式将汇率风险降到最低，同时提升企业自身的实力，减 小美元债的融资成本，这样才能通过套息交易获得稳定的收益，并防止损失的发生。 关键词：中国非金融企业；美元债；套息交易 1 中国非金融企业境外美元债套利研究— 以中石化集团为例 Abstract In recent years, carry trade has become a hot topic, which is widely concerned in the international financial market. Since the 1990s, the low interest rate or even zero interest rate of the yen has made the yen become the traditional carry currency, and the carry trade is prevalent. Between 2008 and 2014, the quantitative easing led by the United States sharply increased the liquidity of the us dollar, and at the same time, the interest rate of the us dollar reached a historical low. Therefore, the us dollar was also regarded as a low-cost currency for the carry trade. However, since 2018, the interest rate of the us dollar has started to rise, and the