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证券投资学 第十章 证券投资组合 投资者不仅希望“收益率尽可能高”，而且希望“收益率尽可能是确定的”。 即投资者同时追求收益最大化和风险最小化。 风险和收益这两个目标是相互制约的。 投资者只能力求使两个目标达到某种平衡，从而加以兼顾。 投资者为了兼顾收益和风险应该进行分散化投资，即投资于多种证券构成一个证券组合(portfolio)。 投资者会在各种证券组合中进行选择，为了使收益和风险达到最佳平衡状态(令投资者最满意)，投资者将投资于一最优的组合。 马柯威茨利用两个数值来衡量投资者的预期收益水平和不确定性(风险)。 ①期望收益率； ②收益率的方差。 在此基础上建立所谓的均值方差模型，以阐述如何通过证券组合的选择来实现收益与风险之间的最佳平衡。 他因此荣获1990年度诺贝尔经济学奖。 第一节 证券的预期收益与风险 1．证券投资收益 概念： 指初始投资的价值增值量 来源： 利息或股息收益资本损益利息或股息的再投资收益 2．衡量收益的指标 期间收益率（投资期为一期）： r=(期末价-期初价+利息)/期初价 没有考虑利息的再投资 平均法收益率（投资期为多期）： 算术平均法 几何平均 法 几何平均法较适合作收益衡量的指标，因为算术平均收益率有偏差，容易得出错误的结论。 3．预期收益率E(r) 收益率的预期 一般说来，由于投资的未来收益的不确定性，人们在衡量收益时，只能是对收益进行估算，所以得到的收益率是一个预期收益率。 期望收益率：或预期收益率E(r) 就是各种情况下收益率的加权平均，权数即各种情况出现的概率（历史数据或预测数据）。 即首先估计其概率分布，然后计算期望收益率。 计算公式 二、证券投资风险 1．风险的定义（风险的性质） 由于未来的不确定性，引起未来实际收益的不确定性； 或者将证券投资风险描述为未来的不确定性使投资者蒙受损失的可能性。 2．风险的构成 3．风险的度量 4. 变异系数 2．风险的构成 3．证券风险的度量 差价率法： （单一证券） 范围法，最高收益率与最低收益率之间 差价率=（H-L）/[(H+L)/2] 标准差法：或方差（单一证券） 3．风险的度量（续） β值： （系统风险） β系数，某一证券的收益率对市场收益率的敏感性和反映程度 4、变异系数 一种风险的相对计量指标。 是用来计量每单位期望收益率的风险。 公式: 例：假设有两个投资方案A 和B, A的期望收益率为10%,标准差为2%, B的期望收益率为11%,标准差为3%,哪个方案风险小? A 的每单位收益承担的风险为0.2要小于B(B为0.2727),因此,投资者可能更倾向于选择方案A。 三、单一证券收益与风险的权衡 1．投资准则 2．无差异曲线 1．投资准则 收益偏好： 最大收益率准则 最大期望收益率准则 风险厌恶： 一般假设投资者是风险厌恶的 最小风险准则 收益偏好与风险厌恶 在收益率一定的条件下风险最小，或在风险一定条件下收益率最大 通常用均值方差表示，也称均值方差 2．无差异曲线 用无差异曲线来表达如何选择最合乎需要的证券，这些无差异曲线代表着投资者对证券收益和风险的偏好，或者说代表着投资者为承担风险而要求的收益补偿。 无差异曲线：画在一个二维坐标图上 以风险为横轴、收益为纵轴 无差异曲线特点及投资者的选择 不同的投资者有不同类型的无差异曲线 风险厌恶型无差异曲线： 由于一般投资者都属于尽量回避风险者，因此我们主要讨论风险厌恶型无差异曲线。 无差异曲线的估计 无差异曲线的形式 根据风险厌恶型无差异曲线的特性，可以认为它的形状是抛物线。如果将其近似看成是线性的，即有如下形式： 风险容忍度τ： 对于额外增加的预期收益，投资者愿意接受的最大风险。换句话说，为获得1%的额外预期收益，该投资者最多愿意承受τ倍的风险。如，截距为5%时，投资者愿意接受期望收益率为10%、方差为10%的证券，则该投资者的风险容忍度τ为2。 如果有另一证券的投资收益率为11%，则该证券的方差为? 时，投资者可以接受。 答： 12%，若超过12%则不能接受。 估计无差异曲线的参数 估计风险容忍度τ 通常采用测试法，即向投资者提供一个无风险收益 率 ，以及一个收益率为 、标准差为 的风险证券，让投资者选择其一，或两者的组合C。于是，我们可以得到： 如，提供一个无风险收益率为5%，一个期望收益率为10%、方差为10%的风险证券，如投资者只选择风险证券则该投资者的风险容忍度τ为4，如投资者选择组合，比例为一半对一半，则该投资者的风险容忍度τ为2。 第三节 证券投资组合理论 （1）证券市场是完善的，无交易成本，而且证券可以无限细分（即