无私奉献基于资本论属性的混合资本债券定价因素.pdf

词 ·清平乐 禁庭春昼，莺羽披新绣。 百草巧求花下斗，只赌珠玑满斗。 日晚却理残妆，御前闲舞霓裳。谁道腰肢窈窕，折旋笑得君王。 基于资本属性的混合资本债券定价因素研究 翁世淳 （广东商学院金融学院，广州 510320） 摘要：作为一种新型金融衍生产品，混合资本债券以其特有的资本属性形成了区别于传 统债券的定价模式。本文通过混合资本债券定价模型对其价值决定因素进行研究，从而揭示 其与传统债券定价因素的区别和联系，并对我国混合资本债券发展提出相关建议。 关键词：混合资本债券； 债券价值； 资本属性 作者简介：翁世淳，经济学博士，供职于广东商学院金融学院，研究方向：金融衍生产 品和微观金融结构。 中图分类号：F830.91 文献标识码：A 继2004年至2005年商业银行次级债券热发之后，2006年9月，我国首只由兴业银行 发行的混合资本债券亮相银行间市场,其发行规模合计40亿元，发行期限15年。参加本次 认购的银行瓜分了所有发行份额。根据兴业银行有关人士统计，其固定利率品种申购总量达 51.75亿元，申购倍数达 1.725倍；浮动利率品种申购总量达19.05亿元，申购倍数达 1.905 倍。 混合资本债券的热销纵然有我国当前资金流动性过剩的背景因素，但同时也说明我国固 定收益投资工具品种的缺乏。伴随2005年12月银监会允许符合条件的商业银行发行混合资 本债券相关文件的下发和本次的发行效应，我国商业银行势必掀起一股发行混合资本债券的 热潮。据国泰君安证券公司预测，包括招商、浦发、华夏、民生、深发展在内的五家股份制 商业银行按照2005年末的资本结构最高可以发行混合资本债券额为384.35亿元。为什么商 业银行会选择发行混合资本债券？混合资本债券对商业银行的资本结构会产生何种影响？ 如何在商业银行市场化改革形势下加强资本管理？本文试图借鉴国际理论及经验，结合我国 债券市场的实际情况，通过对混合资本债券定价因素的研究来寻求上述问题的答案。 混合资本债券的资本属性 与传统债券比较，混合资本债券其特殊的条款安排呈现出其特有的资本属性。 一．偿还期限条款 混合资本债券一般具有较长的偿还期限，目前包括我国在内的大多数国家都规定了偿还 期限在10年以上，美国和部分欧洲国家还发行了没有到期期限的永久优先型混合资本债券。 二．利息支付条款 混合资本债券发售条款一般规定在双方约定条件下，银行有权延迟利息支付。在我国， 如果银行出现最近一期经审计的资产负债表上盈余公积与未分配利润之和为负，且最近12 个月内未向普通股股东支付现金股利的情形，则必须延期支付利息。 三．吸收损失条款 目前世界各国就混合资本债券的吸收损失条款规定各有差异。如美国规定凡是在发行后 三年内转股的长期债券投资者可以补偿其损失。如果在转股前银行破产，其投资者可以先于 优先股受偿 （类似次级债）。欧洲的情况则是混合资本债券与普通股处于同样受偿地位。我 国则采用具有更强吸收损失缓冲机制的暂停索偿权做法，即在发行人无力偿还先于混合资本 债券受偿顺序之前债务时，对所有混合资本债权人暂停支付本息。另外我国规定的混合资本 债券受偿顺序排在普通股前，一般债券和次级债券之后。 1 混合资本债券定价模型 混合资本债券的资本属性决定了它不可能再按照传统债券方法进行定价或估值，尽管它 在某些方面类似于次级债、可转换债券。但是它的利息分派、剩余资产受偿顺序和无表决权 特征又非常近似于优先股。因此，部分西方学者参照可转换债券、次级债和优先股的定价模 型来进行混合资本债券定价研究。 [1] 西方对于混合资本债券定价的研究最早可以追溯到Black 和Scholes(1973) 提出的期