汇率制度改革必须高度关注货币错配风险.pdfVIP

汇率制度改革必须高度 关注货币错配风险* 一 2004年5月26日，国际货币基金组织中国培训基地在大连落成。 借该基地落成庆典之机，中国人民银行和国际货币基金组织在大连联 合召开了一次理论研讨会。时值国内外对人民币汇率问题的争执又起 波澜，人民币汇率问题自然被确定为这次研讨会的主题。 中国人民银行行长周小川，副行长刘庭焕、李若谷，时任人民银 行货币政策司司长易纲、时任国家外汇管理局副局长胡晓炼、时任人 民银行金融市场司司长张晓慧、以及人民银行一些司局的主要官员参 加了会议。在外国专家一方，与会的有诺贝尔经济学奖获得者、哥伦 比亚大学教授蒙代尔（Robert Mundell），斯坦福大学教授麦金农 （Ronald McKinnon），哈佛大学教授（Jeffrey Frankel）、美国国际 经济研究所戈登斯坦（Morris Goldstein），国际货币基金组织基金 学院院长里普奇斯（Leslie Lipschitz），国际货币基金组织基金学 院副院长翁崇惠（Chorng-Huey Wong），国际货币基金组织亚太部副 局长唐纳维（Steven Dunaway），国际货币基金组织亚太部中国处处 长普拉萨德（Eswar Prasad），瑞银华宝（UBS）安德森（Jonathan Anderson）等。一时间，中国这座北方明珠城市将星云集，颇有“华 山论剑”之盛。 作为与会的外国专家之一，本书的作者之一戈登斯坦教授不仅做 了精彩的专题发言，同时还带来了摆在读者面前的这部新著：《控制 新兴市场国家货币错配》。据他介绍，由于尚未正式发行，他随身只 带来了两本样书；其中一本送给了人民银行的有关部门，另外一本— —承蒙戈登斯坦教授错爱——送给了我。 我很快将这部墨香犹浓的著作翻阅了一遍，并且立刻感觉到有必 要将它翻译出来，介绍给国内的有关当局、研究界和广大关心人民币 汇率制度改革的人们。原因在于，这部著作详细分析的“货币错配” 问题，是一个在广大发展中国家和转轨国家中普遍存在，一旦其汇率 水平或（和）汇率制度变动便会立刻痛切地感受到，倘若解决不好便 会对其国内金融体系和经济运行带来巨大不利冲击的现象。而对于这 样一个与汇率制度改革密切相关，在一定程度上可能决定改革成败的 重大问题，国内基本上还没有认真的研究。 当时，关于人民币汇率制度的改革问题，国内已经有了比较深入 的讨论，而且在很多方面已经获得了共识。例如，对于人民币汇率制 度将向更具弹性的方向进行改革的问题，对于这种改革需要完善有关 2 的体制和机制并需要准备一些必要的技术条件问题，对于改革必须循 序渐进、并安排好先后次序问题，对于改革必须充分考虑对周边国家 和国际社会的影响等等，朝野基本上没有重大的不同意见（尽管媒体 不断炒得沸沸扬扬）。因此，在要不要改的问题基本解决之后，制约 人民币汇率制度改革的关键问题实际上已经集中于如何起步，起步之 后可能遇到怎样的问题，以及如何解决这些问题等等之上。在我看来， 货币错配就是人民币汇率制度改革之后立即会遇到，因而需要有充分 认识，并必须有应对预案的这种问题之一。 二 货币错配是金融全球化的一个普遍现象。根据戈登斯坦教授的定 义，“在权益的净值或净收入（或二者兼而有之）对汇率的变动非常 敏感时，就出现了所谓的‘货币错配’。从存量的角度看，货币错配 指的是资产负债表 （即净值）对汇率变动的敏感性；从流量的角度看， 货币错配则是指损益表（净收入）对汇率变动的敏感性。净值/净收 入对汇率变动的敏感性越高，货币错配的程度也就越严重”。1 根据 这一定义，中国已属货币错配比较严重的国家之一，因为，到 2004 2 如果再考虑 年底，中国居民持有的外币资产占 M2 的比重已达 27%。 到 2004 年底我国外债余额已经高达 2285.96 亿美元的现实，错配情 况显然更为突出。 应当清醒地看到，在货币“错配”条件下，汇率变动预期对国内 金融