投资学课件：第七章 有效市场假.ppt

第七章 有效市场假说和行为金融学 7.1 股价的随机游走与有效市场 英国统计学家Kendall(1953)困惑 确定不了任何股价的可预测形式，股价的变化是随机游走（Random walk）的——价格的变化是随机的，且不可预测。 例子： 假设存在一个“准确的”模型，预测A股票价格3天后将从20元/股涨至23元/股，若该预测信息是公开的，则股票价格将发生怎样的变化？ 3天后去买能否获取超额利润？ 例子的含义 由于理性投资者的存在，任何能够用来对股票价格进行预测的信息已经反映在当前的股票价格中。 由于价格是公开可知的，这意味着已经反映在价格中的所谓“新信息”已经可知，则“新信息”就成为旧信息了。 若以已反应信息的价格来预测未来，等价于以旧信息作为决策依据，这种决策是无效的——得不到任何结论，即未来的价格什么可能都有，即价格是随机游走的。 注意 这里并没有否认真正新信息对价格的影响！ 对Kendall困惑“价格变化是随机的”的回答： 价格变化反映新信息，新信息会引起价格变化。 新信息是随机的、无法预测的 只有无法预测的信息才是新信息 7.2 有效市场假说（EMH） 7.2.1 有效市场的基本含义 有效市场是指证券价格迅速全面地反映了所有有关价格的信息，是证券实际价值的最佳体现，因而投资者无法通过对证券价格走势的判断采取某些投资策略而始终如一地获取超额利润。 Fama的有效市场模型 这里 =证券在时间 的价格 =证券在时间区间 的超额回报率 = 投资者在时间 可以获得的信息集 如果市场是有效的，则投资者利用已知的信息集 ，不可能获得超额期望收益（超过预期收益的利润）。 即超额期望收益为零 由（1）和（2）可得 7.2.2 有效市场假说的三个层次 信息集分类 历史交易信息。通常指证券过去的价格和成交量信息； 所有可公开得到的信息。包括盈利报告、年度报告、财务分析人员公布的盈利预测和公司发布的新闻、公告等； 所有可获得的信息。包括不为投资大众所了解的内幕信息和私人信息。 有效市场假说的三个层次 弱有效——迅速全面反映所有历史信息 半强有效——迅速全面反映所有公开信息+可预期的信息 强有效——迅速全面反映所有历史信息+可预期的信息+内幕信息 三种信息和三种有效市场 7.3 EMH对证券投资分析的意义 若市场弱式有效，则技术分析是无用的 若市场半强式有效，则基本分析也是无用的 若市场强有效，则内幕信息也是无用的 市场越有效，则资产组合的积极管理(Active management)越无效。 当市场完全有效时，市场组合是最优投资组合，这意味组合的被动管理（Passive management）是有效的。 思考：既然市场是有效的，那么，对证券进行研究、开发模型、挖掘信息就是无用的？《投资学》是无用的？ 7.4 有效市场假说的争论—异常现象和行为金融 7.4.1 异常现象 是指在某些情形下超额回报不能全部由CAPM中的β来说明。 具体表现 小公司效应 日历效应 赢家-输家效应 新股谜团 反应过度与反应不足 … 7.4.2 行为金融学 是金融学、心理学、行为学、社会学等学科相交叉的边缘学科，其力图揭示金融市场的非理性行为和决策规律。 行为金融对有效市场假说的质疑 （1）投资者的行为并非都是理性的行为 （2）投资者的非理性行为并非随机发生的 （3）套利是受到限制的 2.行为金融学的若干行为假定 过度自信与归因偏差 证实偏差 处置效应 羊群效应 … 3.行为金融的启示 （1）所有的投资者包括专家都会受制于心理偏差的影响，机构投资者也可能非理性。 （2）投资者可以在大多数投资者意识到错误之前采取行动而获利。 （3）投资者可以利用人们心理的偏差而长期获利。 * 基于历史信息的超额利润 非常短的时间 利用历史信息估计证券未来价格的期望值，结果只能是当前价格（当前价格已经包含所有的历史信息）； 未来价格的短期趋势无法判定（随机游走），有效市场是一个公平游戏（Fair game）。 例如：已知今日股价是是上涨还是跌，则涨跌的概率只能是各为50％，而不涨的，要利用今日股票的交易信息来预测明日股价可能是涨70％，跌30％。 所有信息 所有公开的信息 历史交易 信息 强式有效市场 半强式有效市场 弱式有效市场 *