2020年固废产业链市场分析报告.doc

2020年固废产业链 市场分析报告 2020年9月 目录索引 一、固废同业经营对比的前提：解析会计处理的差异........................................................7 （一）重点分析三类确认差异：工程收入、预期负债及长期应收款..........................7 （二）工程收入是否确认对财务指标影响大，4 家公司确认工程..............................9 （三）长期应收款：确认 BOT 利息收入，运营期毛利率水平相对较高 .................. 11 （四）预计负债：维修支出的平滑处理，减少业绩波动性 ......................................13 二、经营能力：伟明环保及纯运营企业净利率领先..........................................................15 （一）运营收入端：处理价格差异较为明显，发电效率均呈现上升趋势 ................16 （二）成本及毛利率：会计处理影响折旧成本，可变成本差异明显........................20 （三）费用及利润端：财务费用高，纯运营企业净利率表现出色 ...........................23 三、行业运营模式稳健，存量项目造血能力出色 .............................................................24 （一）杜邦分析：资产周转率拉低运营企业 ROE 水平 ...........................................25 （二）负债端：资产负债率普遍超 50%，旺能环境整体利息率较低.......................26 （三）资产端：运营资产占比超 54%，应收账款体量可控 .....................................27 （四）现金流：存量项目造血能力出色，投资缺口正逐年扩大...............................29 （五）融资加速：关注后续固废企业定增、可转债推进情况...................................31 四、同业对比及建议关注..................................................................................................32 五、市场提示....................................................................................................................33 3 / 35 图表索引 图 1：本次报告结合会计处理差异，对比各公司三张报表、经营数据的异同 .......7 图 2：垃圾焚烧 BOT（建造-运营-转交）项目的运作流程以及固废企业不同会计确 认的原理 .................................................................................................................8 图 3：理想假设案例下，确认工程收入将叠高建造期业绩，降低运营期业绩 .....10 图 4：2019 年各公司工程收入占固废总营收体量较大 ........................................10 图 5：三峰环境历年工程毛利率低于运营业务.....................................................10 图 6：2019 年瀚蓝环境工程子公司营收大幅增长 ............................................... 11 图 7：瀚蓝环境固废业务受工程收入影响毛利率下滑.......................................... 11 图 8：瀚蓝环境焚烧业务产能利用率持续上升..................................................... 11 图 9：理想假设案例下，长期应收款确认与否对报表影响主要体现在收入及成本端 ...............................................................................