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第四节 证券投资组合 证券投资组合管理概述 传统的证券组合管理 现代证券组合管理理论基础 现代证券组合管理 一、证券投资组合管理概述 1、证券投资组合 投资学中的组合一词译自于英文的“Portfolio”，通常是指个人或机构投资者所拥有的各种资产的总称。特别地，证券组合是指个人或机构投资者所持有的各种有价证券的总称，通常包括各种类型的债券、股票及存款单等。 以组合的投资目标为标准，证券组合可以分为避税型、收入型、增长型、收入和增长混合型、货币市场型、国际型、指数化型等 2、证券组合管理 证券组合管理的研究方法按其发展历程，可以分为传统的证券组合管理理论和现代证券组合理论。传统的证券组合管理靠非数量化的方法，即基础分析和技术分析来选择证券，构建和调整证券组合。而现代证券组合理论则是一种典型的数量化、标准化的方法，是建立在现代统计技术和严格的数学模型基础上的。 二、传统的证券组合管理 传统证券组合管理理论主要包括以下几个步骤： （1）确定投资目标； （2）实施证券分析； （3）构思证券组合资产；一些基本原则：安全性原则、效益性原则、流动性原则、低风险原则、多元化原则、避税原则 （4）修订证券组合资产结构 （5）对证券组合资产的经营效果进行评价 三、现代证券组合管理理论基础 以标准化的数量分析为主的现代证券投资组合管理理论，是基于以下几个方面的基本认识而建立起来的： 1、证券投资风险 （1）风险来源：市场风险、通货膨胀风险、利率风险、汇率风险、政治风险、偶然事件风险流、动性风险、违约风险、破产风险 （2）系统风险与非系统风险。按风险的性质以及应付的措施不同，可将投资的总风险分为系统风险和非系统风险两个部分。在数量上，总风险等于系统风险和非系统风险之和。 （3）风险的度量。经济学中的“风险”，不是指损失的概率，而是指收益的不确定性。“不确定性”是风险的核心，因此，衡量风险，是用标准差或方差来计算不确定性。 2、证券市场效率 （1）市场效率 三、现代证券组合管理理论基础 2、证券市场效率 （1）市场效率。如果价格以迅速的方式对全部有关新信息作出准确的反应，我们就说这个市场是相对高效的；相反，如果信息在市场上传播相当慢，投资者把时间耗费在分析信息和作出反应上，并且对信息只能作出不完全的或过度的反应，价格便会背离建立在认真分析所有适应资料基础上的价值，具有这种特征的市场被称为相对低效的。 （2）高效市场。 图10-1 三类资料的关系 三、现代证券组合管理理论基础 市场的高效性依据价格反映三类不同资料而分为三种不同的假设形式：弱形式高效市场假设、较强形式高效市场假设、强形式高效市场假设。 高效市场的特征：证券价格应迅速准确地反映收集到的未来关于定价的新资料和信息；证券价格从一个阶段到下一阶段的变化应该是随机的；区别将来某段时期的有利和无利的投资不可能以现阶段已知的这些投资的任何特征为依据；如果我们把“投资专家”和“无知的投资者”区分开，将发现我们不能找到这两组人投资绩效的重要区别 （3）现实市场低效率特征 对新信息延迟反应和过度反应 价格变化的非随机性 三、现代证券组合管理理论基础 3、证券间的相关性 证券之间的相关性是指证券组合中不同证券之间运动方向的变动关系。用计量的方法来衡量证券间的相关性，主要有以下两个指标：协方差、相关系数 4、证券组合的有效域 （1）可行域及其有效域。在投资者资金许可范围内所有的可能的证券组合方式的集合，我们称为可行集。有效集（或称有效边界）是同时满足下面两个条件的一组证券组合：在各种风险水平条件下，提供最大预期收益率；在各种预期收益率水平条件下，提供最小风险。 图10-2 有效集与可行集 现代证券组合管理理论认为：一个投资者能够从上述一组证券组合中选择到他所企望的最优证券组合。是为有效集定理。 三、现代证券组合管理理论基础 有效集定理告诉我们，投资者不需要考虑没有位于可行集西北边界上的任何证券组合，而无差异曲线的原理指出，投资者应该选择最接近坐标图西北方向方差异曲线上的证券组合。两者在逻辑上是完全一致的。无差异曲线呈凸型状，而有效集一般呈凹型，它意味着如何在有效集上两点间画一条直线，这条直线将位于有效集下方。有效集的这一性质是十分重要的，只有这样，有效集和投资者无差异曲线之间才会仅有一个切点。 图10-3 最优证券组合的选择 （2）有效域与最优组合资产选择。 四、现代证券组合管理 1、马柯威茨的均值方差模型 （1）基本假设 假设一：投资者以期望收益率（亦称收益率均值）来衡量未来实际