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渤海证券 B0HA1 SECUIUT 厩 研究员：张 光电话：022—mail: zhangguang@策略研究部 研究员：张 光 电话：022—E mail: zhangguang@bhzq. com 『核心观点〗 1、央行近日发布了《2003年货币政策报告》该报告对通货 膨胀压力问题、物价趋势以及解决通胀手段问题进行了全 方位地解析，目前物价上涨呈现结构性特征，央行将视物 价发展态势，采取结构性手段应对通货膨胀，这对投资者 把握央行的后续货币政策及政策思想脉络具有积极地指导 意义。 新华财经和雷曼兄弟公司---全球性投资银行和世界领先的 债券指数提供者,在京宣布将联手推出新华雷曼中国债券指 数。 2、 本周二（04-02-24），中国人民银行以价格招标形式贴现 发行2004年第十二期、第十三期、第十四期央行票据， 发行总量量500亿元，剔除到期票据，本周净回笼资金 300亿元。综合考虑外汇占款、邮政储蓄资金等因素，在 基础货币投放问题上，央行的公开市场业务将面临极大压 力。 3、 根据国家国债发行的有关规定，财政部决定将发行总额为 4 5 0亿元的2 0 0 4年凭证式（一期）国债。 本报告仅代表研究员个人观点 文中内容力求准确可靠，但不对内 容及引用资料的准确性和完整性作据称，券商发债将成为可能。华夏证券计划在今年发债募 资10亿元，目前各项工作正在推进中。 本报告仅代表研究员个人观点 文中内容力求准确可靠，但不对内 容及引用资料的准确性和完整性作 任何承诺。本报告并不构成投资建 议，投资者据此入市后果自负。 鉅渤晦址券研究所 30HAI 科 兀 1.债市宏观信息 1?1宏观动态 1.1.1央行《2003年货币政策报告》浅析 央行近日发布了《2003年货币政策报告》(后称《报告》，该报告对通货膨胀压力问题、 物价趋势以及解决通胀手段问题进行了全方位地解析，这对投资者把握央行的后续货币政 策及政策思想脉络具有积极地指导意义。 全面看待物价上涨问题 《报告》开篇指出“…实现经济平稳较快增长，防止大起大落，高度重视防止通货膨胀”， 此后，《报告》又强调”通货膨胀压力加大，需要密切关注”。目前物价上涨具有明显的结 构性特征： ⑴ 生产价格中，初级和中间产品价格涨幅高于最终产品； ⑵购进价格涨幅高于出厂价格； ⑶生产资料价格涨幅高于消费资料价格涨幅； ⑷ 房地产价格和固定资产投资价格增势不减。 央行货币政策委员会委员李扬也在 2月21日广州的一次金融论坛上表明“结构性价格上 涨对经济形势的影响有很大的不确定性”。 此外，当前价格的上涨既有成本推动又有需求拉动，而上游产品的领涨表明本轮物价上升 具有明显的成本推动型特征。所以物价的上涨将出现两种趋势： 生产价格的高涨 价格传导顺畅 消费价格上涨 全面通货膨胀； 初级和中间产品的价格上涨 价格传导受到最终消费需求的约束 某 些行业或生产环节的生产能力过剩 形成通货紧缩。 央行不仅关注CPI指数水平，而且还提及物价涨幅同比中由于统计技术原因而产生的翘尾 因素和其他季节性和趋势性的环比变化因素。 因此，我们要全面看待物价上涨问题。 结构性手段应对物价结构性特征 针对物价上涨的结构性特点，《报告》的观点是“粮价有所上涨是经济结构调整的必然要 求，有利于快速增加粮食供给和增加农民收入，如配合正确的宏观调控政策，在我国目前 总体供求关系的格局下，不会导致严重的通货膨胀”。 《报告》还指出：“对于成本推动性 CPI上涨，理论上不宜采取紧缩型的货币政策，要看 外部冲击能否自然消除”；外部冲击“如果不能自然消除并且持续很长时间，说明供求关 系正在发生新的变化，货币信贷过快增长积聚的通胀压力开始显现，中央银行就需要采取 相应的行动”，《报告》强调：“十分又必要保持货币信贷适度增长，从源头上遏制因投资 膨胀而导致的投资品价格领先上涨。而保持货币信贷适度增长，从抑制重复建设和产能过 剩的意义上说，又可以防止将来可能发生的通货紧缩”。 以上表明，央行将针对通胀的结构性特点采取结构性的手段，它不会对粮食价格上涨引起 的通货膨胀采取相关的措施，而是将防范通胀的重点放在防止上游投资品价格的上涨对下 游的传导上，因此，通过控制货币信贷总量的增长来抑制国内的投资过热是央行预防通胀 的核心。 1.1.2国家统计局数据显示，今年1月，全国工业品价格承接去年的上涨势头，继续以较大 幅度上涨。与去年同月相比，工业品出厂价格上涨3.5%,原材料、燃料、动力购进价格上 涨 7.4%。 统计表明，受钢材、有色金属等主要生产资料产品价格大幅上涨的影响 ，今年1月生产资料 出厂价格比去年同月上涨4.6%,影响工业品出厂价格总水平上涨约 3.4个百分点。其中： 采掘工业出厂价格受钢材和有色