现代金融理论是建立在资本资产定价模型(capm)和有效市场假说(emh)两大.pdfVIP

精品文档 你我共享 行为金融理论 现代金融理论是建立在资本资产定价模型 (CAPM)和有效市场假说 (EMH)两大基石上的 。 这些经典理论承袭经济学的分析方法与技术，其模型与范式局限在“理性”的分析框 架中， 忽视了对投资者实际决策行为的分析。 随着金融市场上各种异常现象的累积， 模 型和实际的 背离使得现代金融理论的理性分析范式陷入了 限尉 地。 在此基础上， 20 世 纪 80 年代行为 金融理论悄然兴起，并开始动摇了 CAPM和 EMH的权威地位。行为金融理论在 博弈论和实验 经济学被主流经济学接纳之际， 对人类个体和群体行为研究的日益重视， 促成了传统的力学 研究范 式向以生命为中心的非线性复杂范式的转换， 使得我们看到了金融理论与实际的沟壑 有 了弥合的可能。 行为金融理论将人类心理与行为纳入金融的研究框架， 但是由于涉及人 类 心理与行为研究的难度，加上行为金融刚刚起步，因而其本身也存在很多缺陷。 一、 产生的背景和发展历史 （一）产生背景 行为金融理论是在对现代金融理论 ( 尤其是在对 EMH和 CAPM)的 挑战和质疑的背景下形 成的。 在 EMH理论形成的过程中，奥斯本 (Osberne) 和法玛 (Fama) 的贡献最大。 奥斯本提出 了关于股票价格遵循随机游走的主张， 认为投资者是根据他 们的期望价值或收益率来估 计股票的， 而期望价值是可能的收益率的概率加权平均值， 所以 投资者在奥斯本定义上 的理性是以无偏的方式设定其主观概率。 在此基础上， 法玛建构并形 成了有效市场假说 ( EMH) ，EMH是由三个不断弱化的假说组成的：当投资者是理性时，投资 者可以理性评估资 产价值， 市场是有效的； 即使有些投资者不是理性的， 但由于交易随机产 生，也不会形 成系统的价格偏差； 即使投资者的非理性行为不是随机的， 他们也将遇到理性 的套期保 值者，从而保证资产价格回归基本价值； 最后，即使非理性交易者在非基 本价值的价格交易时， 他的财富也将逐渐减少， 以 致不能在市场上生存。 法玛 (1970) 还进一步细分了三种有效市场， 从而说明价格反映所有的公开信息， 基 本分析者的共识形成 公平价格。 所以 EMH已经隐含了已知信息不能用来在市场上获利的命 题。我们也可以说， 到 了法玛那里， EMH依赖于理性投资者。在 EMH产生与发展的同时， 马科维茨 (Markowitz) 结 合奥斯本的期望收益率分布， 以其方差为度量， 用以度量资产组 合，得出投资者选择有效边 界的风险和标准差给定水平上期望收益率最高的资产组合这 个合意的结论。 所以投资者在马 科维茨定义上的理性是指他们是风险回避型的； 在此基 础上， 夏普 (Sharpe ，1964) 、林特纳 (Lintner ， 1965) 和莫辛 (Mossin ， 1966) 将 EMH和马 科维茨的资产组合结合起来，以资本资 产模型命名， 建立了一个以