ch风险资本成本与资本预算.ppt

0 第十二章 12 风险、资本成本与资本预算 1 引言 ? 前面章节都是对现金流量规模和时间的研究，没有 考虑风险。 ? 这一章研究当现金流量存在风险时的折现率。 2 12.1 权益资本成本 投资新项目 企业多余的 现金流可以 股东获得最 终的价值 派发现金股利 股东再投资 于金融工具 只有当企业投资项目的期望收益率不小于风险相当的金融资产的期望收益 率时，股东才会选择前者。 . 当企业有多余的现金时，可以有两种做法。第一，立 即派发现金股利；第二，投资一个项目，用项目未来 所产生的现金流派发股利。 项目的折现率应等于同样风险水平的金融资 产的期望收益率。 3 权益资本成本 ? 从企业角度，期望收益率就是 权益资本成本 金融资产的期望收益率为： ? CAPM 模型： ? 要估算企业 权益资本成本 ， 须知道以下变量： ) ( F M i F i R R β R R - + = 1. 无风险利率 , R F F M R R - 2. 市场风险溢价 , 2 , ) ( ) , ( M M i M M i i σ σ R Var R R Cov β = = 3. 公司贝塔系数 , 4 例题 ? 假设某公司的贝塔系数为 2.5 ， 它属于 100% 权益融资 。 ? 若无风险利率是 5% ，市场风险溢价为 10% 。 ? 公司正在考虑几个能使其规模扩大一倍的资本预算项目， 这些项目与企业目前的项目类似，假设新项目的平均贝 塔系数等于公司现有的贝塔值，则这些新项目的折现率 是多少？ ) ( F M i F R R β R R - + = % 10 5 . 2 % 5 * + = R % 30 = R 5 例题（续） 假设公司评价以下几个 互斥项目 ，每个成本 $100 并持续一年。 项目 项目 b 年末期望现金 流量 IRR NPV （ 30% ） A 2.5 $150 50% $15.38 B 2.5 $130 30% $0 C 2.5 $110 10% -$15.38 6 运用 SML 估计 风险项目 经 风险调整 后的折现率 一个无负债企业应接受 IRR 大于 权益资本成本 的项目， 淘汰 IRR 小于权益资本成本的项目 项 目 I R R 企业风险 (beta) SML 5% 可行项目 不可行项目 30% 2.5 A B C 7 12.2 贝塔的估计 ? 方法一 ：根据企业自身历史数据来估算 对历史收益率做回归， 计算公式： ? 方法二： 按照所在行业的平均贝塔系数估计项目 的折现率 2 2 ) ( ) , ( M i M M i σ σ R Var R R Cov β = = 8 贝塔的稳定性 ? 多数分析认为：一般情况下，当企业不改变业 务时，其贝塔系数保持稳定。 ? 这当然不是说贝塔系数不变，下列因素会影响 贝塔系数： ? 改变产品 ? 改变工艺 ? 解除管制 ? 财务杠杆 9 12.3 权益贝塔的影响因素 贝塔是由企业的特性决定的 ，主要决定 因素有： ? 经营风险 ? 收入的周期性 ? 经营杠杆 ? 财务风险 ? 财务杠杆 10 12.3.1 收入的周期性 ? 周期性强的股票有较高的贝塔值 。 ? 高科技企业、零售企业和汽车企业随商业周期而 波动。 ? 公用事业、铁路、食品和航空类的企业则与商业 周期相关不大。 ? 周期性 不等于 变动性 —— 股票的标准差大并不一定 贝塔就高。 11 12.3.2 经营杠杆 ? 经营杠杆： 在某一固定成本比重的作用下，销售 量变动对利润产生的作用，被称为 经营杠杆 。 ? 在固定成本不变的情况下， 经营杠杆系数 说明了 销售额增长 ( 减少 ) 所引起利润增长 ( 减少 ) 的幅度。 销售收入变化百分比 税息前收益变化百分比 = DOL 固定成本 变动成本 销售额 变动成本 销售额 - - - = EBIT 固