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房地产证券化的动力机制国际比较研究 摘要：2005 年我国两个房地产证券化产品的推出表明国内房地产长期依赖银行支撑的局面开始被突破，一个新的融资平台正在架设起来。但房地产证券化能否在我国迅速 发展 ， 取决于是否具有巨大的内、外部动力因素。以此，本文对房地产证券化的动力机制进行了国际比较，以期为我国房地产证券化提供有益启示 关键词：房地产；证券化；动力机制 一、世界房地产证券化的发展概况 房地产证券化起源于 20 世纪 60 年代末期的美国住房抵押贷款市场，之后迅速发展。到 80 年代，这种证券化的技术被广泛运用于抵押债权以外的非抵押债权资产，而且随着金融 市场自由化和国际化的发展，这一金融创新在欧洲市场上获得迅速发展。到 1997 年 ，美国 50％以上的住房抵押贷款实现了证券化，抵押贷款二级市场总规模将近 8000 亿美元，出现了完整的证券化体系。此后英、日、德等国家也纷纷 学习 引进美国的做法，制定 法律 、设立组织，推动房地产证券化的发展。90 年代进入亚洲市场，房地产证券化这一金融工具成为全世界金融创新的标志。 我国在对房地产证券化探讨了十几年后，2005 年由 中国 建设银行发起，中信信托投资有限责任公司在银行间债券市场发行 30．1 亿元个人住房抵押贷款支持证券，这是国内第一个住房抵押贷款证券化项目。另一个由国家开发银行发起，中诚信托投资有限责任公司发行近 42 亿元的信贷资产支持证券。这是国内金融市场上发起的真正 现代 意义上的房地产证券化交易。两个房地产证券化产品的推出表明国内房地产长期依赖银行支撑的局面开始被突破，一个新的融资平台正在架设起来。但房地产证券化能否在我国迅速发展， 取决于是否具有巨大的内、外部动力因素。 二、房地产证券化的动力机制国际比较 房地产证券化在西方国家之所以发展迅速。其巨大的内、外部动力机制发挥了重要作用，下面我们主要以美国的房地产证券化发展经验为例进行 研究 。 政府介入为小额投资者参与不动产收益创造机会，这是房地产投资权益证券化起源的主要动力。房地产证券化包括房地产抵押贷款债权证券化和房地产投资权益证券化两种形式，所以房地产证券化的起源也有两条路径。其中一条路径是以房地产投资信托为基础的投资权益证券化。这是资产证券化最早的萌芽，它起源于 20 世纪 60 年代的美国。其后经历了迅速发展、衰落、复苏、稳定发展的过程。1960 年，美国国会在内地税则中批准了房地产投资信托业务，其目的是给小额投资者提供一个参与商业房地产投资的机会，使投资大众分享不动产投资收益，避免财团垄断；同时建立房地产资本市场，使房地产市场与资本市场有效地融合起来，美国房地产资本市场迅速发展。此后，日本、英国等争相仿效。经过近 10 年的发展，在 70 年代初达到顶峰。 房地产信托的避税优势是美国房地产投资权益证券化稳定发展的主要动力。20 世纪 70 年代后，美国由于 经济 危机和房地产市场的萧条，加上早期对房地产投资信托有很大的限制，房地产投资信托开始衰落。20 世纪 80 年代，随着美国税收法案的修订和有关限制的放宽，使房地产信托的避税优势得以发挥，房地产投资信托不能直接拥有房地产资产的情况也得以改变，房地产投资信托开始回升，资产量不断增长，1991 年底达到 历史 最高水平。在整个 20 世纪 90 年代房地产投资信托发展非常迅猛，其数量和市场价值增长迅速。1990 年，美国共有 119 家挂牌房地产投资信托，股票市值为 87 亿美元，到1999 年增加为 210 家，股票市值 1307 亿美元，增加 15 倍。现在美国大约有 300 多家房地产投资信托，总资产超过 3000 亿美元，约三分之二在国家级股票交易所上市。 金融创新是美国房地产抵押贷款证券化起源和发展的内在动力。以住房抵押贷款证券化为代表的房地产证券化最早出现在美国，这和美国当时特定的历史背景和采取的金融政策密切相关。20 世纪 70 年代以前美国的住房金融是以存贷机构为主体的单一住房融资体系。早在 1831 年，美国就有了第一笔住房抵押贷款，20 世纪初美国已形成了以储贷机构为主，商业银行为辅的间接融资体系。20 世纪 30 年代的世界性经济大萧条中，1600 多家银行因为无法收回住房抵押贷款而破产，住宅金融体系几近崩溃边缘。住房抵押贷款证券化的真正契机来自 70 年代美国的储贷危机及其后的金融自由化。进入 60 年代后期， 美国经济陷入了战后最严重的衰退。通货膨胀日益加剧，金融市场上各种金融产品的利率随之急剧上升，而大量的存贷机构因受到有关条例对存款上限的限制，加之长期形成的“ 短存长贷”的资金结构，在投资银行和共同基金的冲击下，储蓄资金被大量提走，利差收入不断减少，严重 影响 了储贷机构的经营，导致支付危机。为获取新的资金来源和转嫁利率