地产融资新机制深度研究.docx

? ? ? ? ? ? ? 地产融资新机制深度研究 “三道红线”下房地产的15个预判 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?  核心观点 房地产融资一直是我们团队持续关注的命题。2019 年我们提出房地产行业进入“供给侧 改革”，2020 年在 1 月发布的报告《如何理解地产金融的“长效机制”?》中，我们强调央行 的文件中提出的“宏观审慎”以及“加快建立房地产金融长效管理机制”。我们认为地产 调控政策的重心逐步从需求侧转移到供给侧，而地产融资管控是供给侧改革的重要方向。 16 年以来针对地产融资的政策愈发密集，8 月 23 日央行官微发布公告，住房城乡建设部、 人民银行联合召开房地产企业座谈会，研究进一步落实房地产长效机制，并制定地产融资 “三道红线”，我们认为此次新机制意义重大，预判将对行业、企业、板块带来 15 大影响： 企业层面： 1、行业弯道超车的机会变小，权益口径下的销售规模集中度（真实集中度）将趋于提升； 2、地产融资供需结构优化，行业融资成本整体有望下降； 3、财务较优房企可能享受更多融资红利，强化融资成本优势； 4、企业更加重视无息杠杆的运用，强化头部房企话语权； 5、土地市场竞争格局改善助推优质房企拿地质量提升，利润率有望见底改善； 6、行业 ROE 下降趋势仍难以避免，但财务更优房企 ROE 更具韧性； 7、不再规模为王，房企更注重运营质量，长期看权益比可能重新回升； 8、新机制将打消长线资金顾虑，房企与长线资金合作将增多； 9、积极探索多元化业务资产证券化，实现账面价值重估，改善现金流水平； 10、进一步强化头部房企在产业链领域话语权，多元投资的领先地位； 行业层面： 1、拿地增速或将趋缓，房地产投资增速承压； 2、销售回款诉求下近两年开工预计保持积极，竣工仍将保持平稳复苏势头； 3、去杠杆并没有解决供给问题，核心城市房价仍将具备支撑； 4、部分预售条件更宽松的城市挖掘空间变大。 板块层面： 我们预判此次房企融资新机制将有望重塑板块估值体系，优质房企的稳健发展价值将得以 重新审视： 因为更好的报表成绩单，他们有更大的加杠杆空间； 因为拿地环境改善，他们拿地优势有望转化为利润率优势从而支撑 ROE 韧性； 更加稳固的市场地位将强化产业链话语权，有望转化为无息杠杆能力； 拥有前瞻地产多元化布局的房企，不仅可以通过强化产品和服务的赋能来实现去化的正向 反馈，也在未来拥有资产重估的先行优势。 我们重点推荐：财务报表健康，未来有望受益于融资优势，并且在多元化领域拥有前瞻布 局的龙头房企：万科 A、金地集团等；目前杠杆较高但未来有望改善，且在土地储备或者 周转能力上拥有优势的房企：中南建设、中交地产、华发股份等；融资新机制将助推房企 探索多元化赛道，继续看好存量资产价值重估的房企：招商积余、新大正、大悦城等。 我国地产融资政策历史：地产融资长效机制是如何练成的？ 房地产融资政策的走向一直是我们团队持续关注的命题，从 2018 年我们率先提出“融资 集中度”概念，到 2019 年末明确强调房地产行业进入“供给侧改革”，在 2020 年初《如 何理解地产金融的“长效机制”?》报告中强调重视央行提出的“宏观审慎”以及“加快建立 房地产金融长效管理机制”。跟踪我们团队过往报告，可以理解房地产融资“三条红线” 的长效机制并不是横空出世，而是有其历史脉络，如何详细梳理房地产融资在行业发展过 程中的作用，以及新机制下房地产行业会产生什么样的影响？是我们这篇报告的重点。 房地产融资机制背景：地产相关融资比重持续提升 回顾我国房地产过去近 30 年的发展历程，以 1994 年商品房预售制度和 2002 年土地招拍 挂制度为里程碑，以土地为优质信用载体，我国房地产的融资规模尤其是间接融资规模得 以快速发展，并且在这过程中形成了“多赢”的局面——地方政府获得财政收入、房企获 得杠杆资金、社会获得更快房屋供给解决民生需求、房地产上下游产业链获得带动、居民 也在过程中获得资产增值，以房地产尤其是土地为核心的信用创造在我国过去几十年经济 发展历程中是不可磨灭的。 也正是因为这种持续的“正向反馈”，带来了房地产行业的“镀金”之旅。过去十几年我 国房地产相关融资规模不断扩张，占比不断提高。截止 2020 年 6 月底，商业房地产贷款 余额达 47.4 万亿，2005 年以来年复合增速达 21.3%，扣除按揭贷款后，年复合增速仍达 20.9%。整体商业房地产贷款占金融机构各项贷款余额的占比持续提升，自 2004 年的 13% 增至 2019 年的峰值 29%；同期按揭贷款余额的年复合增速为 21.4%，伴随持续释放的居 民贷款增长，居民杠杆率也不断提升，截止 2020 年 6 月 30 日，居民杠杆率