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全球覆铜板龙头，涨价周期盈利弹性凸显 建滔积层板（01888.HK）投资价值分析报告 ｜2021.4.13 中信证券研究部 核心观点 建滔是全球覆铜板龙头，连续 15 年维持全球份额第一。公司上游三大主材（铜 箔、玻纤布/木浆纸、树脂）均为自产，成本优势显著。2020H2 至今，汽车、 家电需求快速复苏，同时上游产能扩产不足，带动覆铜板涨价，公司盈利弹性 显著，预计2021 业绩将大幅增长。中长期来看，公司持续稳健扩产，同时积 极推进高频高速产品在服务器、5G 通信领域的客户认证，未来高端产品占比 有望提升。首次覆盖，给予 “买入”评级。 徐涛 首席电子分析师 ▍公司概况：全球覆铜板龙头，长周期稳健增长。公司成立于1988 年，最初生产 S1010517080003 纸基覆铜板，后于1996 年开始生产玻纤布覆铜板。1996-2002 年间，公司先后 布局上游材料包括铜箔、玻纤布、木浆纸、环氧树脂、玻璃丝等，实现主要材 料的完全自供，且有部分富余产能用于外供。2006 年公司于港交所上市。目前 公司为全球覆铜板龙头，连续 15 年全球份额排名第一，2019 年市占率为 14%。 长周期来看，公司收入规模从2003 年的29.73 亿港元增长至2020 年的173.01 亿港元，CAGR 为10.93% ；净利润从2003 年的3.88 亿港元增长至2020 年的 苗丰 28.03 亿港元，CAGR 为12.34%。公司已发布盈利预喜，预计2021Q1 净利润 电子分析师 较2020H1 增长超过 130%，对应21Q1 净利润超过 16.9 亿元。收入占比来看， S1010519120001 2020 年覆铜板业务占75.48%，其中玻纤覆铜板64.72%、纸覆铜板10.75% ； 上游物料 14.22% ；物业销售和投资分别占比 3.96% 、1.18% ；其他业务占比 5.16%。 ▍覆铜板行业：全球百亿美金市场规模，产能向中国迁移。据Prismark 统计，2018 年全球覆铜板市场规模124 亿美元，2009-2018 年CAGR 约7% ；根据Market and Research 预测，2020-2025 年市场规模CAGR 约2%。从产品结构来看， FR4 仍为主流，2019 年占比为 58% ；高频高速覆铜板占比提升，2016-2018 年从 11%提升到 16%。从地域结构来看，PCB 和CCL 行业产能均向中国大陆 迁移，2017 年中国大陆CCL 产值占到全球66% ，产量占比更高达到71%。建 滔积层板产品以 FR4 为主，得益于自身长期资本、研发投入，以及中国大陆的 客户、资源优势，市场份额长年维持全球第一。 ▍公司聚焦：三大主材自制享成本优势，涨价周期盈利弹性凸显。本轮覆铜板涨 价周期受到供需双侧驱动，需求端主要为汽车、家电等快速复苏对 FR4 覆铜板 的需求快速拉升，叠加新能源汽车动力电池对铜箔产能的争夺；供给端主要由