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谋势制胜，角逐商用耳麦市场，构筑增长新翼 亿联网络（300628.SZ）投资价值分析报告 ｜2021.5.18 中信证券研究部 核心观点 2020 年，公司以商用耳麦产品为核心全面升级云办公终端业务，构筑除 SIP 话机和VCS 视频会议系统业务外的第三条增长曲线。全球商用耳麦市场预计 在 2026 年增长至29.4 亿美元，保持 11.4%的稳定增长。其中，商用耳麦巨头 缤特力收购宝利通后业务整合不利，市场份额持续下滑，寡头格局松动。公司 云办公终端业务去年实现+245%的高速增长至1.22 亿元，预计2021 年该业务 仍将保持翻倍增速。作为杰出的产品型公司，我们认为亿联网络有望凭借音视 频技术的深厚积累和强大渠道体系复用实现市场突破，中长期有望占据全球商 用耳麦市场 10%以上的市场份额，建议投资者重点关注。 ▍业务概述：以商用耳麦为核心构建云办公终端完整产品体系。2020 年，公司将 配件及其他业务全面升级为云办公终端业务，面向移动办公、远程办公以及传 统办公室场景。业务产品体系主要以商用耳麦为核心，涵盖免提会议电话、摄 像头等终端产品。商用耳麦产品主要包括话务耳机以及新推出的WH6X 系列无 线耳麦，搭配新一代WorkStation 工作站瞄准统一通信市场。2020 年，公司云 办公终端业务实现营收 1.22 亿元，同比+245%，占比4.4% 。在汇率波动和供 应链冲击等不利因素下仍然完成既定目标。2021 年 Q1，云办公终端产品需求 强劲，且预计未来供应链因素将会逐季改善，全年预计将持续保持翻倍增速。 ▍行业分析：谋势制胜，商用耳麦市场稳定增长，寡头格局松动。（1）规模及格 局：商用耳麦市场在国外经过多年发展，市场较为成熟。根据 FrostSullivan 数据 （转引自UC Today），预计2026 年全球市场规模高达29.4 亿美元，保持 未来5 年CAGR 11.1%稳定增长。商用耳麦市场被缤特力和GN 欧集团双 寡头垄断，两者合计占据超80%市场份额。缤特力占据市场第一多年，但2018 年收购宝利通后业务整合受阻，且在渠道整合管理中和大渠道商的关系受阻， 收入受到较大影响。此外，缤特力不断应对来自GN、森海塞尔和罗技的挑战， 市场份额不断缩小，寡头格局松动； （2）市场壁垒：市场同时存在高利润率和 寡头垄断格局，则必然存在消费级耳机厂商难以进入的壁垒。我们认为壁垒主 要体现在产品功能角度和商业模式。首先，商用耳麦和消费级耳机应用场景不 同，导致两者在功能性设计、核心技术等方面具有一定差异。商用耳麦针对长 时间通话场景设计，更注重通话质量和配戴舒适度，拥有更多数量高性能麦克 风，且兼顾麦克风降噪与听筒降噪。此外，两者商业模式不同，商用耳麦本质 为ToB 业务，渠道能力为核心竞争力。而消费级耳机厂商更擅长面向消费者的