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5.3.2 分阶段投资的结构特征  分阶段投资是指风险投资家提供确保企业发展到下一阶段的资金，同时严格实行预算管理，反复评估企业的经营状况和潜力，保留放弃追加投资的权利，也保留优先提供企业追加融资和购买发行股票的权利的一种有效的制度安排。这种制度安排可以有效控制风险，避免或减少企业可能的资金浪费。 分阶段投资策略表明，风险投资有明显的期权特征，两者紧密相连。迪克斯特(Dixit)和平迪克(Pindyck)(1994)描述了风险投资项目的特征: 投资的序贯性(Se-quence)，投资的不可逆性，期权特征------可推迟或终止项目投资。这些特征，都与风险投资的高风险性紧密相关。 由于企业是否达到了某一阶段的目标，在有着不同利益的人看来，会有不同的判断。所以分阶段投资的一个重要变体-------里程碑式投资日益流行。它是在风险资本投入之前，预先确定好双方一致同意的某些关键事件，作为企业发展到一定阶段的标志。里程碑(如新产品面市、现金流平衡点、盈亏平衡点、实现了资产回报率的预期水平、lP0等)。风险投资家承诺，在企业达到某一里程碑后，继续注入下一阶段所需资金。 5.3.3 分阶段投资结构的影响因素 影响风险资本存续期和投资规模的因素，可以根据代理理论进行分析。 风险投资家担心的是创业者从某些投资或策略中所得的私人利益与投资者的货币回报不完全相关。因为监控成本很高，监控不可能持续不断地进行，所以风险投资家通常采用的办法是，定期对项目状况进行检查，并保留退出投资的权利。投资的存续期以及监控的严密程度和预期的代理成本相关。代理成本随着有形资产的下降而增加，随企业价值成长和期权份额的增加而增加，随特定资产的增加而增加。 分阶段投资结构的影响因素： 1、代理成本是阶段性投资结构的重要制度影响因素 2、监督成本也是影响阶段性融资结构的制度因素 3、企业资产性质对预期代理成本和分阶段风险资本投资结构有重要影响 4、创业企业的市场价值/ 账面价值比率是阶段性融资结构的技术影响因素 5、风险投资产业的成长构成了阶段性风险资本投资的环境作用因素 5.3.4 分阶段投资的治理效应分析 资本分阶段注入是风险投资家所能采取的最有力的控制机制，上述研究表明，分阶段注入资本使风险投资家能够收集信息、监控企业进程，并保留定期退出低劣投资项目的选择权。作为风险投资的一个主要特点和一种有效的制度安排，分阶段投资对创业企业的治理问题有着深远的影响。 分阶段投资的制度安排对公司治理的作用主要表现在，它可令风险投资家对创业企业的前景和创业企业家的表现进行周期性、阶段性的重新评估，然后根据评估结果选择是否继续注入资金，从而起到减少错误决策、抑制创业企业家机会主义行为的作用。 分阶段投资的治理效应： 1、分段投资能减少不确定性，形成中断机制 2、分阶段投资能够减缓信息不对称性，强化 风险投资家的控制权 3、分段投资能在制度上解决单向承诺问题 4、分段投资会对创业企业家产生激励作用 5、分段投资提供了一种衡量监控强度的方法 5.3.5 从两个案例看阶段性投资策略  苹果公司案例： 在创业过程中共获得三轮风险投资资本。第一轮风险投资是1978年1月，风险投资方以每股0·09美元的价格共投资518000美元。8个月后的1978年9月，由于苹果电脑创业顺利，所以，在进行第二轮风险投资时，每股价格便上升到0·28美元，投资金额为704000美元。到1980年12月进行第三轮风险投资时，价格更是增长到0·97美元，投资金额为2331000美元。从苹果电脑的三轮风险投资看，每股价格和每轮投资额之所以逐步增长，是因为随着苹果电脑的创业与发展，与企业前景相联系的不确定性问题逐步得到了解决。尽管追加投资的成本高于第一轮投资，但对风险投资而言，投资风险越来越低了;对创业方而言，资金的利用率也提高了。 联邦快递案例： 尽管联邦快递也曾获得三轮风险投资，但在第一轮投资后，由于石油涨价导致运输成本猛增，企业经营遇到极大困难，以至于产生财务亏损和企业价值缩水，所以，第二轮与第三轮风险投资的股价均低于第一轮。 联邦快递的资产价值从1974年1月第一轮投资时元缩水到第二轮投资时的7574000美元，相应地，股价从第一轮风险投资时的每股204·17美元下降到第二轮投资时的8·34美元。这样，以相对少的资金(6400000美元)反而购买了更多的股权，并占有更多的认购比例。 在进行第三轮投资时，企业经营状况不仅没有改变，反而进一步亏损，企业总资产更缩水到4521000美元的地步。因此，股价更进一步下降到0·63美元。